(網(wǎng)經(jīng)社訊)業(yè)績簡述：2020H1 公司實現(xiàn)營收5.6 億元/-0.2%，主要受露得清終止合作線上營銷業(yè)務(wù)下降，歸母凈利1.08 億元/+55.9%，歸母扣非凈利1.05 億元/+ 51.3%，超出預(yù)期。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額約為1.07 億元/+32.8%。2021Q2 單季實現(xiàn)營收3.4 億元/+5.1%，環(huán)比Q1 增速由負轉(zhuǎn)正，回暖明顯；歸母凈利0.61 億元/+64.5%，環(huán)比提速。歸母扣非凈利0.6 億元/+62%，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額約為0.77 億元/-36.8%。
線上管理業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，線上營銷業(yè)務(wù)增速承壓。分產(chǎn)品看，①20H1 線上營銷服務(wù)實現(xiàn)營收2.5 億元/-15.2%，占總營收的比重下降，我們推測主要系今年百雀羚增速承壓（2019H1 百雀羚銷售額占比85%+，淘數(shù)據(jù)顯示百雀羚天貓旗艦店2020H1 銷售額同比基本持平）疊加露得清終止合作及三生花品牌營銷轉(zhuǎn)管理（2019H1 露得清及三生花占比約10%+）的影響；
線上管理服務(wù)實現(xiàn)營收1.8 億元/+59.7%，增速保持高位，主要系在保持老客戶高增長同時，新增圣牧、君樂寶等快消品品牌客戶，營收占比同比提升12.4pcts 至32.9%；線上分銷業(yè)務(wù)保持快速增長，2020H1 營收增長18.2%至1.2 億元，營收占比提升3.5pcts 至22.2%。分平臺看，20H1 在天貓商城實現(xiàn)收入2.3 億元/-20.8%，占比下降10.7pcts 至41.3%，其他平臺業(yè)務(wù)占比上升。
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化致毛利率明顯上升，增厚盈利能力。2020H1 得益于線上管理業(yè)務(wù)營收占比提升，整體毛利率43.8 %/+4.8pcts。受新收入準則影響，產(chǎn)品控制權(quán)轉(zhuǎn)移前的運費結(jié)轉(zhuǎn)為收入成本，剔除收入準則因素后，假設(shè)本期倉配費用占收入比重與去年同期持平，則對應(yīng)毛利率為46.6%，同比大幅提升7.5pcts 。其中，線上營銷業(yè)務(wù)毛利率40.2%/-2.1pcts，線上管理業(yè)務(wù)毛利率同增 1.8pcts 至66.0 %，線上分銷業(yè)務(wù)毛利率同增4.7pcts 至18.2%。
費用率方面， 管理費用率4.2%/+0.8pct；新收入準則下本期倉配費用較上年同期下降較多，導致銷售費用率14.3 %/-4.2 pcts，假設(shè)本期倉配費用占收入比重與去年同期持平則銷售費用率微降1.4pcts 至17.1%；研發(fā)費用率同增0.7 pct 至0.7 %，主要系增加研發(fā)投入所致；利息收入增加致財務(wù)費用率為-2.4%/-2.4 pcts；整體歸母凈利率大幅提升7.0 pct 至19.4 %。
現(xiàn)金流狀況良好，存貨有所增加。2020H1 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為54.65天，同比增加26.1 天，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加35.1 天至49.9 天，推測系疫情影響下回款、付款節(jié)奏放緩；存貨較去年年末16.3%至1.35億元；經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額1.07 億元/+32.8%，匯款增加帶來經(jīng)營活動現(xiàn)金流量增加。
立足優(yōu)質(zhì)營銷、數(shù)據(jù)挖掘及產(chǎn)品孵化能力，擴品牌+擴品類+擴平臺下空間廣闊。公司營銷傳播和廣告推廣能力出色，并通過數(shù)據(jù)挖掘精細化運營提升轉(zhuǎn)化率，參與上游品牌孵化。疫情催化化妝品公司線上轉(zhuǎn)型利好公司發(fā)展。中長期看點：1）擴品牌：公司已與百雀羚、三生花、伊麗莎白雅頓、歐珀萊、OLAY 等多品牌穩(wěn)定合作，2020 年新增美妝客戶丸美等。2）擴品類：5 月末完成收購家電TP 浙江上佰51%股權(quán)，下半年有望并表（浙江上佰合作品牌包括美的、小天鵝、西門子、暴風等家電家居頭部品牌，19 年營收1.79 億元，凈利潤3937.6 萬元），2019 年底新簽潮玩品牌泡泡瑪特，2020 年新增圣牧、君樂寶、鹽津鋪子等食品品牌；3）擴平臺：天貓、唯品會平臺運營較成熟，逐漸擴充至小紅書、京東、拼多多、蘇寧易購等。
投資建議：維持買入-A 投資評級。品牌增加+品類擴張+平臺延伸三輪驅(qū)動公司高增， 我們預(yù)計公司2020-22 年凈利潤增速為50%/43%/37%，6 個月目標價為177 元，對應(yīng)2020 年P(guān)/E 為43x。
風險提示：宏觀經(jīng)濟增速下滑，渠道加速變革，佰草集品牌銷售持續(xù)下滑，新品牌培育不及預(yù)期等。
