(網(wǎng)經(jīng)社訊)事件：
天馬科技發(fā)布公告稱，旗下全資子公司天馬食品與元隆雅圖旗下控股子公司謙瑪網(wǎng)絡(luò)簽署戰(zhàn)略框架協(xié)議，雙方將就新媒體營銷的電商代運營開展全方位合作。協(xié)議為期三年，三年銷售目標合計為1.5 億元，營銷費用投入上限預計4500 萬元。
正式落地電商代運營項目，預計打開增長及估值空間。根據(jù)戰(zhàn)略框架協(xié)議，謙瑪網(wǎng)絡(luò)負責天馬食品鰻鱺堂全線產(chǎn)品天馬旗艦店銷售及品牌推廣，服務(wù)內(nèi)容包括品牌策劃、快抖等新媒體營銷推廣、短視頻內(nèi)容制作及店鋪運營等。協(xié)議目標銷售額為三年至少完成1.5 億元，預計總計為謙瑪網(wǎng)絡(luò)貢獻4500 萬元營銷服務(wù)收入，合同期滿后將優(yōu)先續(xù)簽2 年。
本次合作雙方按照月度評估營銷及銷售效果，首年（2020 年）合作銷售目標為1500 萬。借助新媒體營銷服務(wù)經(jīng)驗及優(yōu)勢正式切入電商代運營業(yè)務(wù)，除天貓旗艦店外，未來將圍繞快手、抖音、B 站等新渠道代運營深度合作，切入內(nèi)容電商領(lǐng)域。此前公司已在年報中公布電商代運營發(fā)展戰(zhàn)略，擬由營銷業(yè)務(wù)向“營銷+銷售”升級，獲得客戶更多銷售/渠道預算，同時可充分協(xié)同公司強大的供應(yīng)鏈優(yōu)勢，業(yè)績彈性有望打開（商業(yè)模式按照銷售額進行分成）。
營銷轉(zhuǎn)電商代運營，可迅速復制商業(yè)模式。我們認為營銷公司轉(zhuǎn)型電商代運營可分為兩個階段來驗證落地邏輯。（1）第一階段驗證“量”的邏輯，即經(jīng)歷代運營項目數(shù)量迅速拓展（量增加）及代運營服務(wù)范圍提升（傳統(tǒng)電商拓展至內(nèi)容電商），此階段營銷公司上游豐富的廣告主資源（公司本部及謙瑪）即天然代運營項目客戶池；（2）第二階段驗證“價”的邏輯，即單代運營項目運營能力及效果提升（“ARPU 值” 提高），該階段為營銷公司補強并驗證電商運營能力的關(guān)鍵階段（可通過招聘電商團隊或收購TP 公司解決）。
營銷公司在內(nèi)容電商領(lǐng)域具備相對優(yōu)勢，關(guān)注下半年快抖在內(nèi)容電商領(lǐng)域的重點布局?？於杜c京淘等差異化競爭，同時受益于直播電商/電商內(nèi)容化大趨勢，內(nèi)容電商行業(yè)有望超預期高增長。京淘等傳統(tǒng)電商基于“關(guān)鍵詞競價”，本質(zhì)為“人找貨”，因此京淘對流量的掌握力度空前；快抖等內(nèi)容電商則為“內(nèi)容引流”，本質(zhì)為“貨找人”，通過先進算法精準觸達終端受眾，其流量基石為優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，因此快抖對流量的掌控力度明顯弱化（快抖無法將100%優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的流量切到變現(xiàn)場景，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容自帶流量）。
從受益邏輯上看，營銷公司相對更受益，營銷公司兼具品牌客戶資源及跨媒體服務(wù)經(jīng)驗（非淘系），有望迅速轉(zhuǎn)化新渠道代運營的需求，且內(nèi)容引流為營銷公司強項，尤其是類似謙瑪網(wǎng)絡(luò)的新媒體（快抖）營銷公司。
投資建議：鑒于公司首次落地電商代運營項目，我們暫不調(diào)整盈利預期。電商代運營的商業(yè)模式明顯優(yōu)于廣告代理，且內(nèi)容電商系下半年高增長的大賽道，鑒于此我們給予公司較高的估值溢價，給予2020年45 倍估值。我們預計公司2020-2022 年實現(xiàn)歸母凈利潤1.89 億元、2.64 億元、3.17 億元，對應(yīng)EPS0.85 元、1.19 元、1.43 元，對應(yīng)6 個月目標價38.25 元，維持“買入-A”評級。
風險提示：鰻鱺堂天貓旗艦店銷售不及預期、內(nèi)容電商拓展進度不及預期、廣告主業(yè)不及預期的風險。
