(網(wǎng)經(jīng)社訊)1H20 收入符合預(yù)期，業(yè)績低于預(yù)期
公司公布1H20 業(yè)績：營業(yè)收入52.52 億元，同增16.42%，歸母凈利潤1.88 億元，同降29.51%。2Q20 營業(yè)收入18.4 億元（同比+11.9%），歸母凈利潤虧損1,900 萬元。收入符合預(yù)期，利潤低于預(yù)期，主因費(fèi)用投放加大所致。
發(fā)展趨勢
2Q20 收入增速較1Q20 放緩，線上業(yè)務(wù)增勢承壓。公司2Q20 收入同比增長11.9%，低于1Q19 收入增速19%。線上渠道：1H20線上第三方電商平臺收入44.4 億元（同比+11.05%），1H20 線下投食店和聯(lián)盟小店收入合計(jì)4.67 億元（同比+70.9%）。根據(jù)我們監(jiān)測的阿里線上數(shù)據(jù)，1Q20/2Q20 三只松鼠交易額增速分別同比+28.2%和-0.1%，市占率分別為14.4%和9.1%，且CR3 從1Q20 的28.3%下滑到了2Q20 的19.2%，我們認(rèn)為增速放緩主要受電商流量去中心化影響，公司2Q 努力通過直播、短視頻等新興工具擴(kuò)大電商引流入口，但在保障銷售增長的同時也增加了獲客成本，導(dǎo)致2Q 費(fèi)用投放加大。
線下渠道：投食店、聯(lián)盟小店較年初新開38/209 家店，營收分別達(dá)3.1/1.57 億元，但因疫情導(dǎo)致的客流量下降，1H20 新店貢獻(xiàn)的收入利潤有限，同時受交通因素影響線下銷售費(fèi)用及固定費(fèi)用攤銷攀升。2Q 毛利率同比下降3.7ppt 至23.1%，主因會計(jì)準(zhǔn)則變更導(dǎo)致原計(jì)入銷售費(fèi)用的快遞費(fèi)用計(jì)入主營業(yè)務(wù)成本，而銷售費(fèi)用2Q 則相應(yīng)同比-1.6ppt。
預(yù)計(jì)未來公司仍將以收入增長為導(dǎo)向。我們判斷目前公司仍將以多品類、全渠道驅(qū)動收入實(shí)現(xiàn)快速增長為導(dǎo)向，而將利潤率提升作為中期目標(biāo)。2H20 至明年提振收入的方式預(yù)計(jì)包括：線上開展多渠道營銷，積極擁抱直播新賽道；線下2H20 加速開店步伐，追趕全年新開1,000 家松鼠小店的目標(biāo)；通過零售通、新通路等多個分銷平臺進(jìn)行渠道下沉；品類擴(kuò)張上加速方便速食、嬰童食品、寵物食品和定制喜禮四大新賽道的布局和推廣。我們判斷2H 伴隨線上直播等新模式引流效應(yīng)發(fā)揮以及線下門店收入貢獻(xiàn)提升，收入增速有望逐步恢復(fù)，但短期費(fèi)用投放預(yù)計(jì)仍將維持高位，帶來利潤率的階段性壓力。
盈利預(yù)測與估值
主因2Q20 線上渠道競爭加劇、公司收入增速放緩，下調(diào)20/21 年收入預(yù)測13.2%/17.0%，下調(diào)EPS 預(yù)測39.6%/38.3%至0.45/0.55 元。
現(xiàn)價對應(yīng)2020/2021 年2.2/1.7 倍P/S，根據(jù)收入預(yù)測調(diào)整，相應(yīng)下調(diào)目標(biāo)價13.2%至75.54 元，目標(biāo)價較當(dāng)前股價有14.6%的上行空間，目標(biāo)價對應(yīng)2020/2021 年2.5/2.0 倍P/S，維持跑贏行業(yè)評級。
風(fēng)險(xiǎn)
原料價格波動，線上競爭加劇，品類拓展不及預(yù)期，食品安全。
