(網(wǎng)經(jīng)社訊)公司概況：線上堅(jiān)果起家，向線下渠道拓展
公司于2012 年在安徽蕪湖成立，2019 年7 月深交所上市，是線上休閑食品龍頭。
產(chǎn)品端，公司線上堅(jiān)果起家，目前產(chǎn)品包括堅(jiān)果、零食、果干等；渠道端，超八成營(yíng)收來(lái)自線上，目前向線下渠道（直營(yíng)的投食店和加盟的松鼠小店）拓展。
行業(yè)情況：集中度待提升，線上三巨頭各具特色
行業(yè)規(guī)模從2010 年4014 億增至2016 年8224 億，預(yù)計(jì)2020 年近1.3 萬(wàn)億。
目前行業(yè)CR6 占比不到3%，線上CR3 占比22%，集中度有較大提升空間。此外，我們從經(jīng)營(yíng)模式、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等對(duì)線上三巨頭對(duì)比分析，發(fā)現(xiàn)三只松鼠以數(shù)字化賦能供應(yīng)鏈為策略，百草味以大單品為策略，良品鋪?zhàn)右愿叨硕▋r(jià)為策略。
未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)：向零食領(lǐng)域發(fā)展，線下望成新動(dòng)力
我們以中國(guó)旺旺和達(dá)利食品為例，梳理分析兩者的成長(zhǎng)史，可以發(fā)現(xiàn)兩家都以休閑食品起家，都做到子行業(yè)第一后，向其他領(lǐng)域進(jìn)行拓展，形成豐富產(chǎn)品線，成為平臺(tái)型公司。我們認(rèn)為公司未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)有兩點(diǎn)：第一，產(chǎn)品多元化，向零食拓展。前期憑借堅(jiān)果，公司迅速壯大，營(yíng)收從2014
年8.12 億增至2018 年36.96億；為降低對(duì)堅(jiān)果依賴，向零食領(lǐng)域拓展，營(yíng)收從2014 年0.09 億增至2018 年24.99
億。第二，線上基本飽和，向線下渠道拓展。前期憑借電商紅利，線上營(yíng)收從2014 年9.24 億增至2018 年62.27
億；隨著線上增速放緩成趨勢(shì)，集中發(fā)力線下投食店和松鼠小店；我們?cè)敿?xì)對(duì)比兩者差異，涉及側(cè)重點(diǎn)、選址、功能定位及投資回報(bào)期等。截止2019H1，公司共有73
家投食店和78 家松鼠小店。
盈利能力：與競(jìng)品相比，仍有改善空間
我們將三只松鼠分別與線上、線下競(jìng)品比較，線上選取良品鋪?zhàn)雍桶俨菸?，線下選取洽洽食品和鹽津鋪?zhàn)?，分別從毛利率、凈利率、詳細(xì)種類等進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)公司盈利能力仍存在改善空間。
投資建議
我們看好公司未來(lái)發(fā)展前景，給予19-21 年EPS 分別為0.97/1.22/1.53 元，未來(lái)一年合理估值為75.67-77.29 元，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：旺季銷售不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；線下門店拓展不及預(yù)期。(來(lái)源：國(guó)信證券 文/陳夢(mèng)瑤 孫山山 編選：網(wǎng)經(jīng)社)
