(網(wǎng)經(jīng)社訊)核心觀點:三只松鼠成立于
2012年,從最初發(fā)家于堅果、起步于線上的堅果互聯(lián)網(wǎng)品牌,到如今建立全品類體系、打造線上線下全渠道銷售模式的休閑零食第一品牌,三只松鼠發(fā)展歷史就是一部極為成功的創(chuàng)業(yè)史。公司的快速成長既離不開線上紅利的深度釋放,又從根本上取決于公司強大的品牌、渠道以及供應(yīng)鏈壁壘。短期來看,在公司堅果產(chǎn)品穩(wěn)健增長、零食產(chǎn)品高速成長的帶動下,預(yù)計未來三年公司收入有望保持
20%以上的增長。長期來看,公司一方面將持續(xù)深挖線上主戰(zhàn)場,提升線上滲透率;另一方面向數(shù)字化供應(yīng)鏈平臺轉(zhuǎn)型,我們看好供應(yīng)鏈管理對公司未來新零售業(yè)態(tài)的賦能。
公司介紹:休閑零食第一品牌,創(chuàng)業(yè)公司的典范。三只松鼠成立至今發(fā)展迅速,2014~2018年收入 CAGR 高達
66%,連續(xù)七年在天貓雙十一食品類奪冠,堪稱創(chuàng)業(yè)公司的典范。從管理層來看,“老爹”章燎源是推動公司持續(xù)向前發(fā)展的靈魂人物,他不僅對公司品牌戰(zhàn)略與價值觀的形成有著深刻影響,還為公司在不同階段作出了定位互聯(lián)網(wǎng)、擴展全品類、走向線下、轉(zhuǎn)型數(shù)字化平臺等關(guān)鍵決策。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看,章燎源直接持股
39.97%,是公司實際控制人,機構(gòu)投資者也對公司上市前的快速成長起到重要作用。
從主營產(chǎn)品來看,公司目前共形成六大品類,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨于多元化,其中堅果類是公司第一主營產(chǎn)品,2018年收入占比為
53%,目前進入穩(wěn)健增長階段;零食類近兩年快速成長,借助堅果業(yè)務(wù)建立起來的品牌和渠道優(yōu)勢加速擴張,目前已成為公司第二大品類,是公司未來重要增長點。公司當前定位“制造型自有品牌多業(yè)態(tài)零售商”,并朝著成為“一個自有品牌,自有
IP,全品類、全零售、全體驗的企業(yè)”努力邁進。
行業(yè)分析:市場空間廣闊,巨頭成長潛力十足。從行業(yè)空間來看,中國食品工業(yè)協(xié)會預(yù)測 2019年市場規(guī)模將接近 2萬億元,市場空間極為廣闊。
但與發(fā)達國家相比,我國休閑零食人均消費僅為歐美國家的
1/10左右,仍有很大提升空間。從行業(yè)驅(qū)動力來看,互聯(lián)網(wǎng)的快速崛起以及物流體系的持續(xù)完善助力網(wǎng)絡(luò)購物真正擺脫了時空限制,驅(qū)動行業(yè)持續(xù)向前發(fā)展。從行業(yè)格局來看,我國休閑零食市場高度分散,線上市場
CR3僅為 22.4%,行業(yè)集中度相對較低,三只松鼠在全國滲透率僅為
8.27%。當前行業(yè)“三巨頭”松鼠、良品鋪子、百草味雖各具特色,但均朝著全渠道、全品類持續(xù)整合,如松鼠和百草味從線上發(fā)力線下,良品鋪子則加大線上布局。我們認為在消費升級趨勢下隨著消費者的品牌意識增強,具有品牌優(yōu)勢的龍頭將享受行業(yè)集中度提升紅利。
核心競爭力:品牌、渠道優(yōu)勢顯著,數(shù)字化供應(yīng)鏈賦能未來。公司的快速發(fā)展除離不開外部的線上紅利外, 從根本上取決于公司內(nèi)在的核心競爭力:
1)品牌方面,IP
化、人格化:公司通過全方位宣傳活動打造“三只松鼠”IP,并賦予其豐富人格,提高品牌知名度與辨識度;主人文化:公司價值觀以客戶為主人,通過提供最優(yōu)質(zhì)的服務(wù)打動消費者,形成公司獨特而強大的品牌壁壘。當前公司品牌建設(shè)重心正在從營銷轉(zhuǎn)為產(chǎn)品,通過產(chǎn)品創(chuàng)新占據(jù)消費者品牌心智。
2)渠道方面,公司以線上為主導,一方面基于 B2C
模式開設(shè)自營旗艦店,與國內(nèi)主流電商平臺建立深度合作,2018年訂單量迎來爆發(fā)式增長;另一方面大力開拓統(tǒng)一入倉模式。線下市場空間廣闊,目前以增強消費者品牌體驗為主,近年來線下占比已快速提升至
11%。
3)供應(yīng)鏈方面,公司致力于構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈垂直業(yè)務(wù)模式,深度參與到從原材料采購到終端配送的各個環(huán)節(jié),以充分保障產(chǎn)品品質(zhì)和相應(yīng)速度。公司目前正朝著數(shù)字化供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型,深耕供應(yīng)鏈打造產(chǎn)業(yè)共同體,一方面連接工廠端和通用技術(shù)層參與產(chǎn)品創(chuàng)新,另一方面通過大數(shù)據(jù)建立人和商品的連接,看好數(shù)字化供應(yīng)鏈對未來公司新零售業(yè)態(tài)的賦能。
財務(wù)分析:輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)保障公司高盈利水平。從盈利水平來看,公司2018年 ROE 達到 31.66%,遙遙領(lǐng)先于其他同行公司,從 ROE 拆分來看:
杠桿水平方面,公司權(quán)益乘數(shù)較高,主要是年末備貨導致存貨、應(yīng)付賬款等大幅增加,公司流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)超過
80%,體現(xiàn)公司分裝生產(chǎn)、線上銷售的輕資產(chǎn)運營模式;盈利能力方面,公司 2018年凈利率
4.34%,高于可比公司良品鋪子和好想你,其中毛利率較為接近,費用率顯著優(yōu)于同行,表明公司費用管控能力突出;營運能力方面,公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率遠高于同行公司,表明公司運營效率高,這也是保障公司高盈利的核心優(yōu)勢。
投資建議: 我們預(yù)計 2019-2021年公司收入分別為 86.67、 105.16、 126.30億元,同比增長
23.80%、21.33%、20.10%;實現(xiàn)凈利潤分別為 3.63、4.43、5.46億元,同比增長
19.56%、22.03%、23.10%,對應(yīng) EPS 分別為 1.01、1.23、1.52元。
風險提示：食品質(zhì)量問題、市場競爭加劇、原材料價格波動。（來源：中泰證券 文/范勁松 龔小樂 彭毅；編選：網(wǎng)經(jīng)社）
