(網(wǎng)經(jīng)社訊)公司整體收入增速放緩,但盈利持續(xù)改善,收入與利潤均超市場一致預期。1Q19總收入達RMB213.2億,同比增長7.3%,同比增速繼續(xù)下滑(8.1%in4Q18vs.16.4%in3Q18),環(huán)比減少18.3%,高于指引中值4.5%,高于市場預期4.0%。本季度公司毛利率穩(wěn)中有升,毛利率同比提升0.2百分點至20.4%。履約費用率與研發(fā)費用率的改善下,本季度公司運營費用率同比降低0.5百分點至16.9%。具體來看,受益于訂單量的提升,履約費用同比增長1.6%至RMB17.6億,履約費用率為8.3%,同比降低0.4百分點;市場營銷費用同比增長21.0%至RMB7.8億,市場營銷費用率為3.7%,同比提高0.5百分點;研發(fā)費用同比減少17.9%至RMB3.8億,研發(fā)費用率為1.8%,同比降低0.7百分點;管理費用同比增長9.0%至6.7億元,管理費用同比持平。
毛利率與費用率的雙重改善帶動公司調(diào)整后歸屬股東凈利潤同比增長12.1%至RMB8.16億,超市場預期9.4%,調(diào)整后歸屬股東凈利潤率為3.8%,同比提高0.2百分點。根據(jù)2Q19E收入指引,公司增長預計進一步放緩,公司總收入預計達到RMB207-217億,同比增長0-5%,中值低于此前市場預期1.9%。截至2019年3月31日,唯品會賬上共持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物和短期投資共計RMB63.4億。
公司再次聚焦品牌特賣,以極致低價實現(xiàn)平臺雙位數(shù)增長。自2018年下半年,公司再次聚焦品牌特賣,布局深度折扣頻道“最后瘋搶”和“唯品快搶”,采用低價特賣策略拉動平臺保持增長。唯品會通過較低價格(1Q19客單價同比降低14.2%至290元)吸引買家參與,并通過用戶復購提升(1Q19從去年同期3.5次提升至3.9次)抵消客單價的降低對人均GMV的影響,從而實現(xiàn)平臺GMV的兩位數(shù)增長。本季度唯品會活躍買家同比增長14.2%至2,970萬,人均GMV同比減少3.0%至1,138元,平臺GMV同比增長10.8%至338億。其中,“最后瘋搶”和“唯品快搶”貢獻超20%的GMV(根據(jù)電話會披露)。著眼未來,唯品會一方面繼續(xù)借助與騰訊、京東的流量合作提升用戶獲取能力(1Q19約25%新用戶源于微信小程序和京東旗艦店);另一方面通過繼續(xù)挖掘品牌特賣,推出多種深度折扣頻道(如即將上線的深度折扣頻道“清倉”)有望繼續(xù)實現(xiàn)增長。
多維度提升運營效率,唯品會盈利能力持續(xù)提升。2018年5月起唯品會開放第三方平臺,逐步將低利潤標品從自營轉(zhuǎn)移至第三方,自營業(yè)務(wù)更聚焦具備高利潤率的服飾品類(1Q19服飾品類GMV同比增長16%)。此外,訂單量提升帶來規(guī)模效應(yīng),履約費用率持續(xù)得到改善。本季度公司履約費用率同比降低0.4百分點,平均每單履約費用同比降低4元至15元,未來公司也預計將繼續(xù)通過與第三方物流公司合作繼續(xù)提升配送效率,降低配送成本。運營能力方面,本季度公司運營周轉(zhuǎn)天數(shù)同比降低8.9天至46.4天,其中存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)降至24.9天,運營效率持續(xù)提升。
估值:唯品會當前市值對應(yīng)FY19/FY20市場一致預期的P/E為11.3x和9.4x,相較中國海外上市電商公司的平均P/E分別低48.1%和49.9%,位于公司歷史ForwardPE估值區(qū)間的下限?？紤]到唯品會回歸特賣戰(zhàn)略下的經(jīng)營改善,與騰訊、京東流量合作的未來潛力,目前估值具備一定吸引力。
風險提示:行業(yè)增速放緩;競爭加劇;用戶增速放緩;與騰訊京東合作效果不及預期;監(jiān)管風險;宏觀風險;（來源：天風證券 文/文浩 編選：網(wǎng)經(jīng)社）
