(網(wǎng)經(jīng)社訊)對(duì)標(biāo)阿里，拼多多業(yè)務(wù)模式較為單一，缺少堅(jiān)實(shí)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，支撐高估值的難度較大。
一、拼多多快速躋身電商前三
（一）電商十五年，巨頭乘風(fēng)起
C2C電商淘寶帶來(lái)線(xiàn)上零售第一次大爆發(fā)。阿里巴巴于2003年成立C2C零售平臺(tái)淘寶網(wǎng)，首創(chuàng)“免費(fèi)會(huì)員交易+阿里旺旺+支付寶”模式，為注冊(cè)會(huì)員免費(fèi)提供買(mǎi)賣(mài)雙方自由交易的平臺(tái)，配套即時(shí)通訊工具阿里旺旺用于溝通商品買(mǎi)賣(mài)信息，發(fā)布支付寶保障線(xiàn)上交易的支付安全，大幅減少了交易環(huán)節(jié)和渠道費(fèi)用，提升了商品銷(xiāo)售效率，在免費(fèi)模式下迅速聚集了海量商家，實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售規(guī)模和用戶(hù)數(shù)量的指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。2010年淘寶GMV達(dá)4,000億元，成功超越最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Ebay，自此穩(wěn)坐中國(guó)C2C電商的頭把交椅。
消費(fèi)升級(jí)拉動(dòng)B2C占比提升，天貓成為增長(zhǎng)引擎。淘寶搜索流量開(kāi)始向銷(xiāo)量高、評(píng)價(jià)優(yōu)的大商家傾斜，推動(dòng)了淘品牌的成長(zhǎng)。B2C電商市場(chǎng)興起，阿里趁勢(shì)推出淘寶商城（后更名為天貓），吸引品牌商入駐平臺(tái)，開(kāi)設(shè)官方旗艦店。傳統(tǒng)品牌觸電的優(yōu)質(zhì)流量和優(yōu)惠價(jià)格將大量線(xiàn)下買(mǎi)家成功轉(zhuǎn)化為網(wǎng)購(gòu)人群，推動(dòng)天貓GMV實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，成為阿里零售業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)引擎。天貓?jiān)贐2C電商市場(chǎng)份額過(guò)半，穩(wěn)居第一，進(jìn)一步鞏固了阿里的電商龍頭地位。
自建物流優(yōu)勢(shì)推動(dòng)京東實(shí)現(xiàn)快速崛起。2009年，專(zhuān)注于3C品類(lèi)的京東做出了兩個(gè)重大決定：發(fā)展為全品類(lèi) B2C 電商平臺(tái)和自建物流基礎(chǔ)設(shè)施。京東以“低價(jià)正品”理念對(duì)淘寶進(jìn)行降維打擊，同時(shí)通過(guò)自有物流高效、優(yōu)質(zhì)的服務(wù)迅速打開(kāi)知名度，成長(zhǎng)為國(guó)內(nèi)第二大電商平臺(tái)。
（二）搜索電商流量紅利見(jiàn)頂，拼多多開(kāi)創(chuàng)社交電商新紀(jì)元
線(xiàn)上用戶(hù)紅利消退，存量用戶(hù)競(jìng)爭(zhēng)加劇。2017年拼多多強(qiáng)勢(shì)入局后，電商平臺(tái)用戶(hù)總數(shù)與網(wǎng)民總數(shù)的差值持續(xù)擴(kuò)大，線(xiàn)上存量用戶(hù)的爭(zhēng)奪已進(jìn)入生死存亡階段，頭部搜索電商的單客獲客成本攀升至200元以上，通過(guò)加大營(yíng)銷(xiāo)投入拉動(dòng)用戶(hù)增長(zhǎng)的邊際效益持續(xù)減少，開(kāi)拓新的流量入口成為維持規(guī)模高增長(zhǎng)的關(guān)鍵。
社交流量存在天然壁壘，拼多多實(shí)現(xiàn)快速崛起。根據(jù)Trustdata的數(shù)據(jù)，2018年上半年社交 APP日均啟動(dòng)次數(shù)為19.1次，日均使用時(shí)長(zhǎng)為34分鐘，相比于電商APP（日均啟動(dòng)次數(shù)4.0次，日均使用時(shí)長(zhǎng)6分鐘），微信、QQ等即時(shí)通信軟件可滿(mǎn)足日常溝通交流的需求，用戶(hù)粘性?xún)?yōu)勢(shì)顯著。2018年即時(shí)通信用戶(hù)占全體網(wǎng)民比重達(dá)96%，同期網(wǎng)購(gòu)用戶(hù)滲透率為74%，社交流量池仍存在較大的紅利空間。
另一方面，微信月活躍賬戶(hù)數(shù)與阿里系電商平臺(tái)月活躍用戶(hù)數(shù)差值高達(dá)4億，而騰訊和阿里兩大互聯(lián)網(wǎng)陣營(yíng)對(duì)峙，使得來(lái)自淘寶和天貓的商品鏈接無(wú)法在微信中直接打開(kāi)和購(gòu)買(mǎi)，拼多多在競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)寬松的環(huán)境中對(duì)微信社交流量進(jìn)行商品變現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)了快速崛起。
優(yōu)惠政策激勵(lì)社交裂變。在消費(fèi)端，拼多多以拼團(tuán)模式為用戶(hù)提供低價(jià)爆品和交互式的購(gòu)物體驗(yàn)，通過(guò)邀請(qǐng)好友獲取優(yōu)惠等激勵(lì)模式實(shí)現(xiàn)社交裂變，快速擴(kuò)大消費(fèi)者基礎(chǔ)、提升平臺(tái)知名度、搶占電商市場(chǎng)份額。在供應(yīng)端，主推C2M模式，直接對(duì)接長(zhǎng)尾供應(yīng)商和工廠(chǎng)，壓縮供應(yīng)鏈中間環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)低價(jià)。
長(zhǎng)尾商家外溢紅利助力野蠻生長(zhǎng)。由于B2C電商興起和來(lái)自監(jiān)管層面的壓力加劇，淘寶在2016年展開(kāi)了嚴(yán)厲的打假行動(dòng)，關(guān)閉店鋪超過(guò)20萬(wàn)家，隨后聚劃算也正式劃歸天貓，平臺(tái)走向品牌化，擺脫“低價(jià)、低質(zhì)”的標(biāo)簽，由此淘汰了一部分低端供應(yīng)鏈商家
另一方面，由于淘寶的搜索流量分配逐漸傾向品牌商和大商家，平臺(tái)流量成本較高，中小商家的生存空間受到嚴(yán)重?cái)D壓。在經(jīng)營(yíng)不善的情況下，京東也放棄了拍拍網(wǎng)，專(zhuān)注自營(yíng)和優(yōu)質(zhì)的第三方平臺(tái)商家服務(wù)。拼多多的出現(xiàn)為利潤(rùn)微薄、庫(kù)存壓力大的長(zhǎng)尾商家提供了低門(mén)檻、低成本的銷(xiāo)售平臺(tái)，由此吸引了大量商家入駐。
上線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)系統(tǒng)，分布式AI提升商家廣告轉(zhuǎn)化率。2017年4月拼多多推出線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)系統(tǒng)，同時(shí)砍去自營(yíng)商城，徹底轉(zhuǎn)型為第三方平臺(tái)。由于拼多多不設(shè)置交易傭金，僅代微信收取0.6%的支付費(fèi)用，線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)由此成為拼多多最主要的收入來(lái)源。據(jù)商家反饋來(lái)看，拼多多廣告ROI目前明顯高于阿里、京東等搜索電商平臺(tái)。
農(nóng)產(chǎn)品電商空間較大，拼多多優(yōu)勢(shì)突出。根據(jù)農(nóng)業(yè)部規(guī)劃，2020年我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品電商銷(xiāo)售規(guī)模將達(dá)到8,000億元，預(yù)計(jì)農(nóng)產(chǎn)品電商市場(chǎng)將保持48.6%的年度復(fù)合增長(zhǎng)，發(fā)展空間廣闊。2018年拼多多平臺(tái)農(nóng)產(chǎn)品/農(nóng)副產(chǎn)品訂單總額達(dá)653億元，同比增長(zhǎng)233%；注冊(cè)地址為國(guó)家級(jí)貧困縣的平臺(tái)商戶(hù)超過(guò)14萬(wàn)家，年訂單總額達(dá)162億元，預(yù)計(jì)帶動(dòng)當(dāng)?shù)匚锪?、運(yùn)營(yíng)、農(nóng)產(chǎn)品加工等新增就業(yè)崗位超過(guò)30萬(wàn)個(gè)。
當(dāng)前全國(guó)756個(gè)電商進(jìn)農(nóng)村示范縣中，67%為貧困縣。在國(guó)家政策大力支持農(nóng)產(chǎn)品上行和未來(lái)冷鏈物流能力提升的背景下，拼多多農(nóng)產(chǎn)品電商優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步凸顯。
市場(chǎng)下沉競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，滿(mǎn)足低線(xiàn)市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)需求。相比于生活節(jié)奏快、壓力大的一二線(xiàn)城市用戶(hù)，三線(xiàn)及以下城市用戶(hù)的收入水平相對(duì)較低，閑暇時(shí)間長(zhǎng)，對(duì)商品價(jià)格敏感度更高，拼多多的低價(jià)拼團(tuán)模式和“多多果園”等游戲式購(gòu)物體驗(yàn)同時(shí)滿(mǎn)足了社交、休閑和購(gòu)物的需求，在低線(xiàn)市場(chǎng)中的用戶(hù)滲透率更高。與淘寶和京東相比，拼多多在三線(xiàn)及以下城市的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更加顯著，用戶(hù)占比超過(guò)60%。
（三）社交流量、商家外溢、市場(chǎng)下沉等紅利加持，規(guī)模實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)
借助社交流量紅利東風(fēng)，拼多多用戶(hù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，截至 2018Q4年活躍買(mǎi)家數(shù)達(dá)4.19億人，月活躍用戶(hù)數(shù)達(dá)2.73億人。根據(jù) QuestMobile 的統(tǒng)計(jì)，拼多多在月人均使用時(shí)長(zhǎng)和月人均使用次數(shù)方面優(yōu)于行業(yè)月活躍用戶(hù)數(shù)排名前五APP的平均值（2018年7月）；2018Q4活躍買(mǎi)家年消費(fèi)金額穩(wěn)步提升至1,127元，年人均訂單從2017年的17.6次增加到 2018年的26.5次，用戶(hù)粘性持續(xù)增加。
在宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增速放緩、線(xiàn)上紅利減退以及行業(yè)基數(shù)持續(xù)擴(kuò)大的多重影響下，線(xiàn)上零售商品銷(xiāo)售規(guī)模增速持續(xù)走低。拼多多憑借低價(jià)拼團(tuán)的差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，快速占領(lǐng)了淘寶品牌化趨勢(shì)下被忽視的低端市場(chǎng)，在社交流量紅利、商家外溢紅利和市場(chǎng)下沉紅利的加持下，GMV實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。2018年拼多多GMV達(dá)4,716億元，同比增長(zhǎng)234%。
二、拼多多未來(lái)的空間還有多大？
（一）季度新增買(mǎi)家持續(xù)減少，用戶(hù)競(jìng)爭(zhēng)加劇
拼多多季度新增活躍買(mǎi)家持續(xù)減少。2018Q4阿里通過(guò)淘寶界面改版、支付寶引流等獲客措施加速市場(chǎng)下沉，年活躍買(mǎi)家凈增3,500萬(wàn)人，其中超過(guò)70%來(lái)自于三線(xiàn)及以下城市。同期拼多多新增3,300萬(wàn)年活躍買(mǎi)家，年活躍買(mǎi)家占微信月活躍用戶(hù)數(shù)量的比重已達(dá)45%，微信社交流量紅利的可開(kāi)拓空間縮小近半。
截至2018年10月，拼多多與手機(jī)淘寶的用戶(hù)重合率達(dá)到49%，與京東的用戶(hù)重合率達(dá)36%；隨著阿里、京東、蘇寧等入局低價(jià)拼團(tuán)業(yè)務(wù)、加速市場(chǎng)下沉，拼多多開(kāi)始品牌化升級(jí)，各電商平臺(tái)之間的用戶(hù)重合度將進(jìn)一步上升，純電商模式的用戶(hù)爭(zhēng)奪已進(jìn)入生死存亡階段。
（二）GMV可能存在較大水分，測(cè)算季度GMV增速下滑更快
GMV指代商品銷(xiāo)售總規(guī)模，由于網(wǎng)購(gòu)存在取消訂單、退貨等常見(jiàn)情況，電商平臺(tái)公布的GMV往往摻雜著一定的水分。當(dāng)前各大電商平臺(tái)的GMV 統(tǒng)計(jì)口徑如下：
（1）阿里：下單即計(jì)入GMV，無(wú)論是否支付、成交、退貨，含稅費(fèi)及運(yùn)費(fèi)。剔除部分大額交易如某人某一天的特大額訂單。在2015年年報(bào)中，超過(guò)10萬(wàn)元人民幣的大額物品也計(jì)入GMV。
（2）京東：2017Q2及以前，線(xiàn)上及移動(dòng)端下單即計(jì)入GMV，無(wú)論是否支付、成交、退貨，含稅費(fèi)及運(yùn)費(fèi)，剔除2000元以上實(shí)際未成交的訂單，剔除10萬(wàn)以上所有產(chǎn)品和服務(wù)訂單，剔除單日購(gòu)買(mǎi)總額超過(guò)100萬(wàn)元的用戶(hù)的所有訂單。2017Q3至今，京東GMV 統(tǒng)計(jì)口徑放寬，線(xiàn)上及移動(dòng)端下單即計(jì)入GMV，無(wú)論是否支付、成交、退貨，含稅費(fèi)及運(yùn)費(fèi)，剔除部分友商定義的大額訂單。
（3）蘇寧：完成收款及配送服務(wù)的訂單金額，并剔除退貨訂單，含稅費(fèi)及運(yùn)費(fèi)。
（4）拼多多：指在拼多多平臺(tái)上成交的所有產(chǎn)品和服務(wù)的訂單價(jià)值，無(wú)論是否實(shí)際銷(xiāo)售、送達(dá)、退貨。包郵商家可在銷(xiāo)售價(jià)格中嵌入運(yùn)費(fèi)，這一部分運(yùn)費(fèi)也包含在GMV中。為排除非正常交易影響，剔除日交易額超過(guò)10萬(wàn)元的交易活動(dòng)。
與傳統(tǒng)的搜索式電商平臺(tái)相比，拼多多砍掉了“購(gòu)物車(chē)”這一傳統(tǒng)網(wǎng)購(gòu)環(huán)節(jié)，直接促成商品頁(yè)一鍵下單，減少用戶(hù)決策環(huán)節(jié)，有效激勵(lì)沖動(dòng)消費(fèi)。由于下單即計(jì)入平臺(tái)GMV，其中可能包含了較多的未付款/未發(fā)貨等訂單金額。我們根據(jù)拼多多公布的交易傭金收入（即支付給微信的支付手續(xù)費(fèi)，固定的支付費(fèi)率為0.6%）對(duì)實(shí)際GMV進(jìn)行了測(cè)算。
官方公布GMV的膨脹效應(yīng)持續(xù)增強(qiáng)。我們發(fā)現(xiàn)，拼多多官方公布的GMV數(shù)據(jù)與我們按照傭金費(fèi)率測(cè)算的實(shí)際GMV數(shù)據(jù)的差距在逐步擴(kuò)大，可能的原因包括：
（1）平臺(tái)未實(shí)際銷(xiāo)售、送達(dá)、退貨的訂單比例增加，可能存在刷單現(xiàn)象，GMV數(shù)據(jù)的水分增加，實(shí)際成交額可能比現(xiàn)在公布的情況要差一些；（2）根據(jù)拼多多官方發(fā)言，平臺(tái)對(duì)優(yōu)質(zhì)商家實(shí)施了費(fèi)率優(yōu)惠和補(bǔ)貼等，這部分費(fèi)用體現(xiàn)在傭金收入中，直接減少了傭金收入。
年化高增長(zhǎng)的背后，單季度GMV增速下滑更快。當(dāng)前拼多多公布的12個(gè)月GMV同比增速一定程度上“延長(zhǎng)”了爆發(fā)式增長(zhǎng)，讓高增長(zhǎng)“看上去”更久、更平穩(wěn)，但年化增速的平滑效應(yīng)模糊了實(shí)際增速，拼多多的季度增長(zhǎng)隨著基數(shù)擴(kuò)大持續(xù)放緩，維持高增長(zhǎng)的壓力逐漸增加。
（三）營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)有效提升盈利能力，測(cè)算季度貨幣化率下滑
營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)有效提升盈利能力，快速縮小與阿里之間的創(chuàng)收效率差。自2017年4月上線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)系統(tǒng)以來(lái)，線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)成為了拼多多最主要的收入來(lái)源，拉動(dòng)整體營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。拼多多成功轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，平臺(tái)毛利率大幅優(yōu)化。2018Q4活躍買(mǎi)家人均貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)收入（ARPU）達(dá)314元，同期阿里為361元。
測(cè)算季度貨幣化率下滑。從拼多多公布的年貨幣化率來(lái)看，平臺(tái)貨幣化率持續(xù)快速提升至2.78%，但從測(cè)算的季度貨幣化率來(lái)看，自2018Q2以來(lái)，拼多多的貨幣化率連續(xù)兩個(gè)季度下滑，我們認(rèn)為這與拼多多GMV的情況相似，可能存在的原因?yàn)椋海?）GMV水分變大；（2）商家補(bǔ)貼增加，傭金收入減少，貨幣化率下滑。
健康、可持續(xù)發(fā)展的企業(yè)的長(zhǎng)期GMV增速和收入增速的走勢(shì)必將保持一致，貨幣化率是否保持穩(wěn)健提升，對(duì)于還原拼多多的真實(shí)增長(zhǎng)潛力至關(guān)重要，該指標(biāo)未來(lái)幾個(gè)季度的走勢(shì)也將對(duì)拼多多的估值產(chǎn)生直接影響。
（四）對(duì)標(biāo)阿里，拼多多的貨幣化率提升空間有限
阿里品牌化程度提高，貨幣化率大幅提升。從阿里的發(fā)展軌跡來(lái)看拼多多未來(lái)貨幣化率的提升空間：
（1）天貓B2C電商的GMV占比逐步提升至44%，成為阿里巴巴中國(guó)零售市場(chǎng)GMV增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力，帶來(lái)傭金收入同比增加（淘寶0傭金，天貓為3%-6%），同時(shí)品牌商入駐也為阿里巴巴帶來(lái)了支付意愿/支付能力更強(qiáng)的在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)的目標(biāo)用戶(hù)，推動(dòng)在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入快速增長(zhǎng)（2017Q2/2017Q3 同比增長(zhǎng) 65%/58%）；
（2）淘寶2016年開(kāi)始大力推動(dòng)品牌化，流量資源向銷(xiāo)量高、服務(wù)好的淘品牌等優(yōu)質(zhì)商家傾斜，逐步改善淘寶早期商品質(zhì)量層次不齊的刻板印象，也將主要精力放在對(duì)關(guān)鍵詞搜索等服務(wù)有更高支付能力的大商家上，提升在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入質(zhì)量。
拼多多目前已經(jīng)開(kāi)始對(duì)高質(zhì)量商家提供流量?jī)A斜和傭金優(yōu)惠，短期貨幣化率提升速度將放緩。長(zhǎng)期來(lái)看，拼多多貨幣化率的提升分為兩方面：
（1）傭金收入增長(zhǎng)：拼多多當(dāng)前在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)/傭金收入比重為90%/10%，近期加大對(duì)優(yōu)質(zhì)商家的支持，主動(dòng)降低傭金費(fèi)率，預(yù)計(jì)未來(lái)將逐步回升并穩(wěn)定在0.6%的水平，提升空間并不大。
（2）在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入增長(zhǎng)：營(yíng)銷(xiāo)收入增長(zhǎng)主要依賴(lài)于體量（GMV）和質(zhì)量（用戶(hù)參與度）的同步提升帶來(lái)的廣告轉(zhuǎn)化效率提高，以及高質(zhì)量、大品牌商家（支付意愿/能力更強(qiáng)的營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)用戶(hù)）的增長(zhǎng)。一方面，拼多多已經(jīng)啟動(dòng)“新品牌計(jì)劃”，扶持優(yōu)質(zhì)廠(chǎng)家打造“拼品牌”。
另一方面，拼多多開(kāi)設(shè)品牌館，加大傳統(tǒng)品牌的引進(jìn)力度，但“低價(jià)”標(biāo)簽和相對(duì)較差的平臺(tái)形象使得拼多多在與天貓、京東等傳統(tǒng)B2C電商的競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)大幅減弱。我們預(yù)計(jì)，拼多多貨幣化率提升速度將顯著放緩，2019年或?qū)⑿》嵘?%左右。
客單價(jià)低，商家經(jīng)營(yíng)壓力大，提高貨幣化率將損害商家紅利。2018年拼多多客單價(jià)為1,127元，僅為用戶(hù)數(shù)量相當(dāng)時(shí)期的淘寶的四分之一，可見(jiàn)“低價(jià)”仍然是拼多多最重要的標(biāo)簽。
據(jù)我們測(cè)算，拼多多每單成交價(jià)格僅為42元，以3%的平臺(tái)貨幣化率作為拼多多的渠道成本，拼多多商家總費(fèi)用率為13%-18%。大部分拼多多商家都是國(guó)內(nèi)制造業(yè)中的長(zhǎng)尾工廠(chǎng)，毛利率水平低，面臨的經(jīng)營(yíng)壓力已經(jīng)較大，難以支撐更高的渠道成本。
三、業(yè)務(wù)模式較單一，競(jìng)爭(zhēng)壁壘較低，支撐高估值的難度較大
拼多多業(yè)務(wù)模式較為單一，缺乏物流、線(xiàn)下等競(jìng)爭(zhēng)壁壘，較難支撐高估值水平。拼多多流量獲取高度依賴(lài)微信，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手紛紛投資新零售、開(kāi)拓新流量入口之際，拼多多缺少線(xiàn)下布局和物流、金融等供應(yīng)鏈配套基礎(chǔ)設(shè)施，只能通過(guò)高昂的廣告投放來(lái)建立起品牌知名度，以高頻補(bǔ)貼、促銷(xiāo)優(yōu)惠提升商家和消費(fèi)者的參與度，希望能快速建立起規(guī)模壁壘。然而，搜索流量紅利見(jiàn)頂，社交流量開(kāi)發(fā)近半，純電商模式的用戶(hù)爭(zhēng)奪已進(jìn)入生死存亡階段，依托高額營(yíng)銷(xiāo)投入帶來(lái)用戶(hù)增長(zhǎng)的邊際效益在持續(xù)減少，過(guò)分看重營(yíng)銷(xiāo)的發(fā)展模式或?qū)?lái)較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
截至2019年5月9日美股收盤(pán)，阿里PS（TTM）為9.15。由于阿里的估值中包含了新零售、菜鳥(niǎo)、國(guó)際化、云計(jì)算、數(shù)媒娛樂(lè)等多項(xiàng)仍處于虧損狀態(tài)的業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)核心營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)的 PS 估值水平應(yīng)該更高。對(duì)標(biāo)阿里，給予拼多多1.2-1.6倍估值折價(jià)，預(yù)計(jì)拼多多的合理PS估值為10.98-14.64倍，取6.7作為固定匯率，預(yù)計(jì)2019年市值為228-285億美元。（來(lái)源：中泰證券 編選：網(wǎng)經(jīng)社）
