(網(wǎng)經(jīng)社訊)18財年四季度銷售高出市場共識2%，經(jīng)調(diào)整凈虧損環(huán)比收窄
由于競爭和宏觀因素，餐飲外賣毛利率下滑而新業(yè)務(wù)改善，兩者相抵消
餐廳管理系統(tǒng)（RMS）和供應(yīng)鏈解決方案長期將強(qiáng)化餐飲服務(wù)價值鏈
市場份額對餐飲外賣業(yè)務(wù)至關(guān)重要
美團(tuán)點(diǎn)評的18年四季度/18財年收入分別達(dá)198億元/652億元人民幣，同比增長+89%/+92%，超出市場共識2%/1%，而四季度經(jīng)調(diào)整凈虧損達(dá)19億元人民幣，同比增長+37%，但環(huán)比下降24%。雖然錄得環(huán)比改善，但四季度毛利率同比/環(huán)比下滑9.4pp/1.3pp至22.6%，主要?dú)w因于新業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)增加和餐飲外賣部門毛利率的惡化。作為美團(tuán)點(diǎn)評主要的流量入口和收入來源，四季度餐飲外賣業(yè)務(wù)營收達(dá)110億元人民幣，同比增長+66%，但環(huán)比下跌1%，占總收入的56%（18年三季度為59%）。這主要是因為宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱以及餓了么的激烈競爭造成交易額增長平緩，變現(xiàn)率降低（從18年三季度的14.0%下降至13.7%）。毛利率也下跌3.2pp至13.4%，由于訂單量上升導(dǎo)致騎手成本上升。我們認(rèn)為公司餐飲外賣業(yè)務(wù)的重點(diǎn)是市場份額的增長，因為隨著規(guī)模的擴(kuò)大，公司在變現(xiàn)率上的議價能力會增強(qiáng)，經(jīng)營杠桿也會提高；兩者都能在長期提高用戶價值。根據(jù)管理層消息，18年四季度美團(tuán)點(diǎn)評占據(jù)了市場整體交易額60%以上的份額和2/3的收入市場份額，而補(bǔ)貼不到餓了么的一半，這證明了美團(tuán)點(diǎn)評在中國餐飲外賣市場的領(lǐng)導(dǎo)地位和日益增長的優(yōu)勢。
RMS和供應(yīng)鏈解決方案可以強(qiáng)化餐飲相關(guān)業(yè)務(wù)
四季度到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)收入同比增長48%至46億元人民幣，這在很大程度上得益于線上營銷貢獻(xiàn)的增加推動了變現(xiàn)率的上升（從17年四季度的7.8%上升至10.3%）。新業(yè)務(wù)和其他收入同比增長462%達(dá)42億元人民幣。四季度毛利率為23%，此前三季度為-37%，顯示出持續(xù)改善。隨著公司加大對包括RMS和供應(yīng)鏈解決方案在內(nèi)的to-B業(yè)務(wù)的投資，商戶運(yùn)營能夠更好地數(shù)字化，從而達(dá)到更高的效率，這將增強(qiáng)商家對美團(tuán)點(diǎn)評平臺的粘性，并鞏固公司餐飲相關(guān)業(yè)務(wù)。2019年公司將采取更加嚴(yán)格的資本資源配置方式，努力通過提高運(yùn)營效率來控制虧損。
維持買入評級，目標(biāo)價下調(diào)至70港元
我們因為餐飲外賣市場持續(xù)激烈的競爭，將19/20財年的收入調(diào)整-7.4%/-7.0%，毛利率調(diào)整-2.0pp/0.4pp,調(diào)整后凈利率修正-5.0pp/-2.3pp。我們維持買入評級，下調(diào)目標(biāo)價至70港元（前次75.9港元），基于分部加總估值法采用以下FY20E倍數(shù)(基于最新同業(yè)估值稍作調(diào)整)：1）餐飲外賣業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；2）到店及旅游業(yè)務(wù)14.0xEV/EBITDA；3）酒店業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；4）To-B業(yè)務(wù)（SaaS、SCM）2.5倍市銷率；5）非餐飲配送業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；6）摩拜；7）凈現(xiàn)金。主要風(fēng)險：餐飲外賣行業(yè)的競爭和價格戰(zhàn)加?。恍碌纳绫８母飳?dǎo)致勞動力成本上升；摩拜單車和網(wǎng)約車業(yè)務(wù)虧損擴(kuò)大；流行病及其他疫情。（來源：招銀國際 編選：網(wǎng)經(jīng)社-電子商務(wù)研究中心）
