(網經社訊)
一、永輝故事
人生可比是海上的波浪
有時起有時落好運歹命
總嘛要照起工來行
三分天注定，七分靠打拼。
這首膾炙人口的閩南歌發(fā)行于1988年，正逢臺灣人民努力打拼創(chuàng)造臺灣經濟奇跡的階段，以鼓舞人們抱定信心，努力奮斗。
同時，這首歌也唱出了閩南人敢為天下先、愛拼才會贏的性格。
在福建當地，受明清時期的閩商文化、經商傳統的影響，“辦企業(yè)當老板”屬于福建人的價值取向之一，不愛紅裝愛武裝，不喜存款喜創(chuàng)業(yè)。
1990年，高中還未畢業(yè)的福建人張軒松主動棄學從商。做起了啤酒代理、批發(fā)生意，在當地啤酒市場還未成形的時候，主張“送貨上門、服務到家”，站穩(wěn)了腳跟。
1995年，張軒松在積累了經驗和資本后，開始把目光瞄準零售業(yè)，創(chuàng)辦了第一家日用品超市，以“天天平價”的經營策略贏得了市場。
1998年，張軒松繼而開辦了福州市火車站地區(qū)超市，并命名為“永輝”，是張軒松首個以“永輝”命名的超市。
“送貨上門、服務到家”以及連鎖超市的經營，也成為后來 “家門口的永輝”、“新鮮的永輝”、“民生超市、百姓永輝”經營理念的開端。
2001年4月，永輝超市有限公司正式成立。
10年創(chuàng)業(yè)，9年上市，8年發(fā)展，如今，永輝已經走出福建，擴張至全國22個省市、 254 個市（區(qū)/縣)，涵蓋華東、華中、華南、西南、西北、華北、東北7個大區(qū)，已有952家門店。
（數據來源：永輝官網）
2018年新財富500富人榜中，永輝創(chuàng)始人張軒松、張軒寧兄弟以282.3億身價位列76位。
二、8年上市、8年沉浮，業(yè)績與股價穩(wěn)健
在滬深兩市中，劃分為“批發(fā)和零售業(yè)-零售業(yè)”大類的全部A股公司共有87家，大類下又進一步細分珠寶首飾零售、食品飲料零售、商貿零售企業(yè)等子行業(yè)。
其中，商貿零售類的企業(yè)占到57家，按9月30日的總市值計算，這57家的總市值占到全部零售企業(yè)總市值的58%。
而商貿零售又進一步細分為百貨零售、超市零售、連鎖零售。
而本文故事主人公“永輝“以780億市值占據商超零售（總計市值1205億）的大半壁江山，成為”商超龍頭”。
永輝超市（601933,SH），2001年4月正式成立，2010年12月在上交所主板上市。
現在的永輝超市，已在商超零售業(yè)打拼18年，上市8年。
在零售行業(yè)浸淫十八載的永輝超市閱盡了業(yè)內的沉沉浮浮。
2011年，受宏觀經濟放緩及電商沖擊等影響，商超零售行業(yè)景氣度持續(xù)下滑；
永輝上市后，開始向外極速擴張，導致經營跟不上擴張步伐，2013年至2015年，永輝的營收增長和歸母凈利潤增長雙雙下滑；
2015年，永輝開始推進供應鏈轉型、實體店轉型、組織轉型。在業(yè)務方面，開始培育新業(yè)務，開始實體零售轉型；
2016年至2017年，線下零售市場復蘇，永輝業(yè)績增速也逐漸回穩(wěn)，銷售毛利率和銷售凈利率同升，隨著新零售的興起，公司繼續(xù)被推至時代的風口浪尖上。
上市8年，永輝得以沉淀，業(yè)績和股價都有老大哥的風范。
從可獲取財務數據來看，公司的銷售收入一直穩(wěn)健增長，從上市之初的123億增長到2017年的586億。
但因零售行業(yè)本身的薄利多銷，歸母股東凈利潤在2015年以前一直無法邁過10億大關，2015年甚至出現大幅下滑，2016年-2017年，伴隨著永輝的自我“革新”，公司的歸母股東凈利潤快速增長，16年突破10億大關，為12.42億，17年增長至18.17億。
（數據來源：東方財富Choice數據）
上市以來至2017年，永輝超市的營收、凈利潤、歸母凈利潤CAGR分別達到25%、28%、29%，成為9家商超上市公司中唯一一個三項業(yè)績指標7年年復合增長率均達到25%以上的上市公司。
從上市日期來看，永輝并不是上市最早的，但經過這8年市場的風云變幻，即使今年大盤及行業(yè)總體下行的市場行情下，永輝仍然穩(wěn)穩(wěn)走在行業(yè)指數及上證指數的上方。
無論從業(yè)績，還是從股價走勢來看，永輝的表現，可稱之為“穩(wěn)”。
當然，要把大哥的故事給分析琢磨透，風云君短時間內不能一一而足。本文也就按照下圖框架帶大家分析永輝。
三、生鮮藍海，機會與競爭并存
眾所周知，永輝是商超龍頭，主打生鮮。原來做的是線下實體零售。但近年來受宏觀經濟影響，行業(yè)增速下滑，加上線上電商興起，對線下實體零售帶來一定的沖擊。
2016年，馬云提出新零售概念，線上電商開始注重線下消費體驗，布局線下，而生鮮市場因其產品復購率高、市場巨大的特點，被認為是電商細分行業(yè)的“最后一片藍海“，眾多資本紛紛入局。
而線下零售也得以借助互聯網、大數據等科技賦能進入線上。
線上線下融合發(fā)展，智慧零售成為傳統零售的轉型方向。
據中國電子商務研究中心研究數據顯示，2013年以來，我國生鮮電商的交易規(guī)模從130億增長至2017年的1402億，年均CAGR達到81%，2018年上半年，生鮮電商交易規(guī)模達到1051.6億，較2017年上半年851.4億元，同比增長23.5%。
（數據來源：電子商務研究中心）
生鮮市場雖然保持著較高的增長潛力，但因為主要消費群體仍然以年輕人居多，市場滲透率不高（據統計局以及電商研究中心的數據顯示，2016年，2017年生鮮電商滲透率分別在7%、3%左右）。
市場機會較大，但激烈的競爭也隨之而來：生鮮市場一邊是中小型生鮮電商倒閉或重組，一邊是阿里、騰訊、京東等電商巨頭陸續(xù)進行線下布局，零售巨頭也開始進行“新零售布局“。
（資料來源：一張圖讀懂生鮮電商十年）
（資料來源：電子商務研究中心）
而資本的追逐、殘酷的市場競爭最終也只將利好那些進行全產業(yè)鏈布局和具有供應鏈優(yōu)勢的企業(yè)。
（資料來源：億邦網，招商證券）
而作為生鮮商超龍頭的永輝超市，不僅在實現向新零售的轉型升級，布局線上線下，同時也在戰(zhàn)略布局、科技應用、招商引資、供應鏈整合，精細化運營等方面進行努力。
四、從生鮮走向四云驅動的戰(zhàn)略布局
永輝主要是做生鮮的，但生鮮已經不再是永輝的經營全貌。
在2015年及以前，永輝的主營業(yè)務是以經營生鮮為特色，以大賣場、賣場及社區(qū)超市為核心，以食品加工和現代農業(yè)相結合的連鎖超市業(yè)務。簡而言之，主要做的就是線下實體零售。
隨著行業(yè)變化，傳統零售開始轉型，2015年，在經營未達預期的情況下，永輝開始進行供應鏈轉型、實體店轉型、組織轉型等大刀闊斧改革。
從原來的實體生鮮經營演變成“云超、云創(chuàng)、云商、云金”四大業(yè)務共同驅動，線上線下融合發(fā)展的綜合業(yè)態(tài)。
從“云”的稱呼來看，應該與互聯網、大數據有關。這也是新零售的精髓所在。
【注：新零售，即企業(yè)以互聯網為依托，通過運用大數據、人工智能等先進技術手段，對商品的生產、流通與銷售過程進行升級改造，進而重塑業(yè)態(tài)結構與生態(tài)圈，并對線上服務、線下體驗以及現代物流進行深度融合的零售新模式?！?/p>
四大云的業(yè)務內容及盈利情況怎樣呢？如何相輔相成、共同驅動呢？
1、 云超業(yè)務
云超業(yè)務是以紅標店、綠標店為主的傳統超市經營，經營范圍主要包括生鮮用品、食品用品以及服裝經營等商超業(yè)務。云超板塊雖然屬于永輝原有的業(yè)務，但是也進行了改造升級。
1、 引進新物種，如波龍工坊、鮭魚工坊、盒牛工坊等，吸引年輕、中高端客群到店體驗增強消費黏性；
2、 引進新技術，如引進智能管理系統、手機小程序，推進大屏管理駕駛艙項目，實現數據化經營，運營成本節(jié)約；
3、整合供應鏈，與生鮮源頭生產商、制造商合作，實現直采，同時聚焦核心商品，淘汰末端商品，實現品類效益最大化；
4、推動線上業(yè)務發(fā)展，實現線上線下互動營銷；
5、 推出了新店合伙人制度，提出“盈利即分紅”的思路，同時啟用賽馬機制，推動人效提高。
業(yè)績表現如何呢？
云超業(yè)務一直是四大板塊中業(yè)績貢獻最大的板塊。
從最近兩年門店管理的效益來看，2017年，紅標、綠標店營收同比增長2.2%，坪效1074元/平米，2018年上半年，在租金水平不變的情況下，紅綠標店營收同比增長3.3%，坪效提高至1086元/平米。
2018年上半年，云超板塊營收326億，占總營收的95%，同比增長19%，實現利潤14億，同比增長29%。繼續(xù)保持著傳統零售的優(yōu)勢。
2、云創(chuàng)業(yè)務
云創(chuàng)業(yè)務是永輝旗下的創(chuàng)新業(yè)務平臺。從2015年6月通過創(chuàng)立子公司的方式開始進行新業(yè)態(tài)嘗試。
經過新業(yè)務的培育、迭代發(fā)展，目前已經孵化出永輝生活店、超級物種以及永輝生活APP等業(yè)務。
其中，永輝生活店與常見的711、全家、羅森等便利店類似，但是也存在差異，其貨物品類基本涵蓋生鮮、水果、熟食、便利食品，其中生鮮占比較高。
便利店+生鮮食品經營，使得覆蓋的消費群體較廣，顧客到店頻次提高。
超級物種店，將“超市+餐飲”進行結合，把餐飲搬進超市，既可以進行商品購買，也可以進行餐飲消費，而且超級物種品種繁多、同時性價比較高，再結合“超市+餐飲”的運營模式提高到店消費者粘度，引導消費。
2017年，超級物種入選“2017 年上半年新物種榜單“，排名在商超類零售業(yè)態(tài)第一位。
而永輝自主研發(fā)的“永輝生活APP”，類似于現在的京東到家、餓了么等購物軟件，可提供在線活動和商品推薦、線上下單和結賬等功能，目前，永輝生活APP已覆蓋永輝旗下所有業(yè)態(tài)，消費城市及門店，通過線上線下的整合，進一步帶動消費。
云創(chuàng)業(yè)務下，超級物種的前期燒錢、價格戰(zhàn)競爭較為激烈，而與盈利較為穩(wěn)定的永輝“生活便利店”組合，倒也體現了經營中平衡的藝術。
云創(chuàng)板塊的具體運營和業(yè)績如何呢？
從門店擴張情況來看，永輝生活店從去年年末的200家增加至285家，上半年新增96 家，超級物種門店從去年年末的27家布局增加到今年上半年的46家，擴張速度較快。
另外，永輝生活APP的注冊用戶從年初的231萬已經達到665萬，半年時間漲了接近2倍。已覆蓋42 個城市、559 家門店。2017年，永輝生活店線上交易額占永輝生活店交易總額的40%，超級物種線上交易額占超級物種交易額的27.4%。
線下門店的擴張加上線上注冊用戶增加，云創(chuàng)板塊各期的營收也是跨階梯式增長，2016年至2018年中報，各報告期營收分別為0.48億、5.66億、9.05億，但增長雖快，營收構成占比仍然較小，僅占永輝總收入的2.6%。
同時，因為培育前期投入較高，2016年-2018年上半年，云創(chuàng)凈利潤分別虧損1.15億、2.66億、 3.88億。
2016年，今日資本增資永輝云創(chuàng)1.5億、2018年年初騰訊入股后，向永輝云創(chuàng)增資9.56億，創(chuàng)新工場繼續(xù)加碼3750萬。
而上述增資，導致公司持股比例下降至46%，減少了上市公司的虧損影響。
3、 云金業(yè)務
云金業(yè)務屬于永輝的金融業(yè)務，主要包括對外投資、保理和小貸業(yè)務辦理。旗下已有四款金融產品“惠商超”、“惠租”、“惠小微”和“好借”。
2016年，公司戰(zhàn)略投資華通銀行，2017年以及2018年上半年，對其確認的投資收益分別虧損3726萬、709萬。
在貸款業(yè)務方面，根據2017年和2018年半年報披露的情況來看，17年全年貸款余額為10.6億，2018年上半年，貸款總額已經突破7.6億。
根據2018年半年報披露，云金業(yè)務的金融收入同比增長130%，已實現盈虧平衡，但對永輝的營收和凈利潤貢獻仍然較小。
4、 云商業(yè)務
根據近兩年的年報披露來看，云商板塊涵蓋內容最多，旗下有生鮮全球貿、食百全球貿、服裝部、彩食鮮等產品端，同時又有物流服務中心、B2B 交易平臺、營銷達人服務平臺、供零在線服務平臺等服務支持端，2018年上半年，云商板塊仍然處于整合中。
以其中的彩食鮮為例，與市場上美菜網、餓了么有菜等生鮮B2B平臺類似，除了向永輝門店、部分零售商供貨，還面向企業(yè)客戶提供生鮮食材供應服務，同時也通過APP商城，拓展B2B2C業(yè)務，實現多渠道供貨。
2017年，云商板塊已在全國5省建立永輝生鮮中央工廠，覆蓋 438 家門店，同時拓展了145家單位。
2017年，公司僅披露了云商板塊旗下彩食鮮業(yè)務實現營收10億，凈利潤不詳，2018年上半年，從披露的主要子公司業(yè)績來看，與云商業(yè)務相關的子公司營收合計為9.8億，凈利潤虧損0.8億。
五、經營智慧推動毛利增長、帶來盈利提升
從上文介紹可知，在四云驅動中：以超級物種、永輝生活店為代表的“云創(chuàng)”業(yè)務凈利潤仍為虧損；以小貸為代表的“云金”業(yè)務已經盈虧平衡；以彩食鮮為代表的“云商”業(yè)務目前仍為虧損；永輝的主要業(yè)績貢獻仍然來源于以紅標店和綠標店為代表的“云超”板塊。
而且，據已有的公開信息來看，公司并未按照四大業(yè)務板塊進行業(yè)績披露（從業(yè)務經營上，四大云也存在緊密連續(xù)，無法劃分），所以，風云君在進行盈利分析時，就整體來進行分析。
按分行業(yè)的營業(yè)收入構成來看，永輝超市涉足零售業(yè)和服務業(yè)。其中，零售業(yè)是永輝主要收入來源；分產品來看，永輝的經營范圍涵蓋服裝、生鮮產品及加工、食品用品。但無論是分行業(yè)，還是分產品，各項收入規(guī)模均在穩(wěn)步上升。
而且，在2013年之后，永輝的毛利率開始回升，在2015年至2017年，永輝實現了銷售毛利率和銷售凈利率同升。
而且，與行業(yè)的毛利率差距也在逐步縮小，而且，永輝高于行業(yè)平均的銷售凈利率，也得益于產品端毛利率的逐步提高。
2018年上半年，永輝的綜合毛利率繼續(xù)穩(wěn)步提高1.6個百分點，而毛利率從2014年開始，逐年進步的原因，就在于永輝在以下幾個方面做的努力：
1、參股引資綁定優(yōu)質上游供應商，進行產地直采，降低采購成本；
2、品牌擴張、保住價格優(yōu)勢；
3、貨品精細化管理，聚焦核心產品，淘汰低劣，冷鏈倉儲配送中心覆蓋率達17省，保持低損耗、生鮮優(yōu)勢；
4、客戶結構和產品結構的向年輕消費群體轉變，擠出價格毛利。
招招凸顯經營智慧。
而2018年，永輝出現了營收增長，而歸母凈利潤同比下滑的局面，導致銷售凈利率、ROE下滑，而其中的主要原因是因為當年推出股權激勵，公司計提了激勵費用3.44億。而剔除該項激勵費用的影響之后，公司的凈利潤將由原來的7.47億調整至10.12億，銷售凈利率調整至2.92%，較上期2.88%提高0.06個百分點。
可見，對于這種百億營收的企業(yè)來說，只要進步1個百分點，影響就是幾個億，退步，亦然。
六、高效、良好的運營助力成本節(jié)約
零售行業(yè)本就薄利多銷，在各家公司產品結構和客戶群體差別不大的情況下，毛利相差無幾。
作為高端生鮮超市，門店分布較為分散，難以發(fā)揮較強的規(guī)模效應，而價值主要體現在如何通過精細化運營提升單店經營效益。
從下圖可知，永輝超市的毛利率雖然穩(wěn)步提升，在縮小與行業(yè)差距，但仍然是低于行業(yè)平均的。而反觀銷售凈利率，不光是穩(wěn)步上升的，同時又是優(yōu)于同行的。
其中的關鍵之一在于存貨周轉率，無論是賣生鮮還是其他商品零售，賣的好還要必須賣得快，從存貨周轉率就能知曉各商超的銷售效率情況。
從下圖可知，永輝超市的存貨周轉率在2013年之后就有顯著提升，而且各期的存貨周轉率要明顯高于同行平均水平。
關鍵之二在于運營費用的管控，不光從產品端提升毛利，也從后端控費用節(jié)約成本。
從下圖可知，即使永輝超市營收從2013年的300億逐年增加至2017年的585億，永輝超市的運營費率依然穩(wěn)定在17%上下，而且低于商超行業(yè)平均將近3個百分點左右。
在運營費用中，有一項單獨列示的“商品損耗費”，根據計算的商品損耗率，永輝的商品損耗率不到1%，而且從2013年以來，商品損耗率從0.4%下降至0.2%。
而損耗率的下降仍然得益于前文提到的商品精細化管理。
而優(yōu)于同行的運營業(yè)績，還得益于永輝在具體經營過程中的革新。風云君挑以下兩點列示：
1、流程優(yōu)化，提效
由自身的經營團隊通過流程設計競賽的方式，進行內部流程優(yōu)化和落地，如新店發(fā)展流程、報賬流程和人資流程等，提高效率，節(jié)約運營成本；
2、信息化手段應用，實現庫存精細化管理
借助信息化手段，實現自動預警、自動補貨，同時對滯銷、臨過期商品進行跟蹤、換貨處理，加快存貨周轉，減少庫存積壓；同時，定期對存貨進行盤點，并錄入信息系統，減少存貨損失。
七、資本布局，助力零售轉型升級
在生鮮行業(yè)開始面臨前期燒錢、倒閉或兼并、電商巨頭入局、零售巨頭紛紛布局新零售、價格戰(zhàn)對壘等問題時。
永輝先后引進牛奶國際（持股19.99%）、京東（及其一致行動人圓周電子共持股11.43%）、騰訊（持股5%）等知名零售商、電商巨頭，成為公司的十大股東，更有今日資本、創(chuàng)新工廠為新業(yè)務加碼投資，為永輝的升級轉型提供了強大的資金支持和平臺資源。
2015年，永輝向牛奶國際的孫公司“牛奶有限”定增發(fā)行股份，募集了56.9億資金，用于連鎖超市門店建設、生鮮冷鏈物流系統發(fā)展和配送中心建設項目。
2016年，永輝繼續(xù)定增，向京東以及其一致行動人圓周電子、牛奶有限、實控人張軒松定增募集63.5億資金，繼續(xù)用于上述3個項目建設。
根據最新出具的募投項目專項核查報告披露，連鎖超市門店建設已經超出預期，計劃18年底，開業(yè)225家，2017年年末已實際開業(yè)240家，產生經濟效益2.7億。
當年，還有今日資本向永輝云創(chuàng)增資1.5億。
2017年，林芝騰訊完成對永輝的盡職調查后，表示滿意，當年年年底以42億現金入股永輝，成為持股5%的股東，隨后投入9億增資云創(chuàng)業(yè)務。
2018年創(chuàng)新工場繼續(xù)加碼3750萬，投資永輝云創(chuàng)。
當然，零售商、電商巨頭的加碼和戰(zhàn)投的增資，并不僅限于為永輝的新零售造血，還有在經營上的支持：如零售平臺的資源共享、電商平臺的線上引流、“京東到家”第三方物流配送支持、騰訊的科技賦能……目的都是為了實現線上線下融合發(fā)展，互利共贏。
另外，對于零售企業(yè)來說，供應鏈管理屬于核心競爭力之一，永輝通過參股的方式布局上下游企業(yè)。
參股達曼國際、國聯水產（300094,SZ）、東展國際、星源農牧（835068.OC）等上游企業(yè)，不僅保障食品品質，還能實現產地直采、規(guī)模采購，降低采購成本，提升供應鏈溢價；
參股中百集團（000759,SZ）、紅旗連鎖（002697,SZ）等零售百強企業(yè)，實現資源共享、市場擴張，持續(xù)發(fā)揮線下零售優(yōu)勢。
除了業(yè)務合作以外，還能享有股權投資貢獻的投資收益，增厚利潤。
具體體現是永輝的長期股權投資，從2014年開始，公司的長期股權投資從0.2億增加至12.37億，到2018年上半年，永輝對外的股權投資已經達到50.45億，占總資產的15.82%。
其中，占比較高的是中百集團、紅旗連鎖、國聯水產，永輝分別持有29.86%、21%、10%的股權。中百及紅旗兩大零售商在近2年對永輝貢獻的投資收益達1.76億。
2018年，永輝新增對上游企業(yè)國聯水產的投資5.38億，成為國聯水產的第二大股東，當期確認投資收益567萬。
八、風險提示及關注
雖然永輝是商超龍頭，經營雖穩(wěn)，但風云君就了解到的部分風險，提示大家關注。
1、 新業(yè)務發(fā)展未達預期風險
永輝旗下的云創(chuàng)、云商、云金板塊的新業(yè)務成長雖快，但予以財務量化時，業(yè)績貢獻仍顯不足。
可見由實體零售轉型新零售，再到遍地開花并非一蹴而就，公司仍然處于投入、變革成長期，短期回報效應不明顯，但隨著今日資本、京東、騰訊、創(chuàng)新工廠在云創(chuàng)業(yè)務的加碼增資，新業(yè)務的發(fā)展仍需拉長周期進行關注。
2、 參股上下游企業(yè)的投資效益不確定、物流成本較高
重新回到生鮮電商產業(yè)鏈上。上文提到，永輝通過參股上下游企業(yè)，降低采購成本和實現市場資源共享，但是，除了上文提到的主要參股公司帶來的參股投資收益以外，其余的參股公司帶來的投資收益仍為虧損。
而且投資收益仍與這些企業(yè)的經營好壞有關，具有一定的不確定性。
另外，在永輝在產業(yè)鏈的布局中，物流運輸貌似仍然是永輝目前的短板，根據風云君整理的資料來看，公司的運費率逐年提高。
而且，冷鏈物流系統建設和配送中心建設也被永輝作為2項募投計劃進行實施，根據最新出具的2017年募投項目資金使用情況來看，物流建設投入進度稍慢，待繼續(xù)關注2018年12月項目建設完成后的使用效益。
3、食品安全隱患
賣得好在于賣得快，而賣得快又得看品質，產品在任何企業(yè)經營中都是根本，產品質量問題不僅關乎企業(yè)品牌形象，而且會最終影響到市場。
在生鮮企業(yè)中，食品質量安全是重中之重，若食品安全問題出了問題，不僅受處罰，嚴重點導致關店停業(yè)。
結束語
關于永輝超市，本文也許不能全部都一一而足。而企業(yè)以后的經營好壞，也離不開時任管理層的戰(zhàn)略把控和具體經營。這些都交給時間和市場去檢驗。
但，我們祝愿永輝能實現新零售轉型成功，早日實現復興中華民族零售產業(yè)的理想。（來源：市值風云 文/陳南方;編選：電子商務研究中心）
