(網(wǎng)經(jīng)社訊)Q2 營(yíng)收個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)持續(xù)高增：公司 2020 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.58億元，同比下降 0.23%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.08 億元，同比增長(zhǎng)55.92%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.05 億元，同比增長(zhǎng)51.27%。單二季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.44 億元，同比增長(zhǎng)5.15%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 0.61 億元，同比增長(zhǎng)64.49%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.60 億元，同比增長(zhǎng)61.25%。營(yíng)收增速慢于凈利潤(rùn)增速，主要系上半年百雀羚三生花業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)換影響收入端、以及疫情影響物流配送等因素影響。
高毛利業(yè)務(wù)占比增加提升毛利率，期間費(fèi)用率下降明顯：公司2020 年上半年毛利率為43.81%，同比提升4.78pct，主要系高毛利的線上管理業(yè)務(wù)占比提升。期間費(fèi)用率同比下降5.05pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比變化-4.18pct/+0.80pct/+0.69pct/-2.36pct。銷售費(fèi)用率同比下降較多，主要系新收入準(zhǔn)則下運(yùn)費(fèi)轉(zhuǎn)計(jì)為營(yíng)業(yè)成本；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降較多，主要系利息收入增加。受益于毛利率水平的提升和良好的費(fèi)用控制，公司上半年凈利率同比提升7.87pct 至20.31%。
線上管理占比同比提升，百雀羚模式切換后輕資產(chǎn)加速：2020 年上半年公司線上營(yíng)銷/ 線上管理/ 線上分銷/ 內(nèi)容營(yíng)銷分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.47/1.84/1.24/0.03 億元， 分別同比變化-15.24%/+59.67%/-18.15%/+150.22% ， 營(yíng)收占比分別為44%/33%/22%/1%（去年同期分別為52%/21%/27%/0.2%）。2020 年8月份，公司公告與百雀羚天貓旗艦店重簽代運(yùn)營(yíng)服務(wù)框架協(xié)議，自今年10 月起，其與百雀羚合作模式將由重資產(chǎn)的線上營(yíng)銷模式切換為線上管理模式，由于近三年百雀羚在線上營(yíng)銷模式中收入占比均超95%，預(yù)計(jì)模式切換后公司輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)占比將大幅提升。
品類開拓推進(jìn)順利，平臺(tái)合作更為豐富：（1）品類角度：繼2016 年公司拓展個(gè)護(hù)品類后，公司于2019 年新簽泡泡瑪特進(jìn)入玩具品類，2020年上半年分別新簽圣牧、君樂寶、鹽津鋪?zhàn)拥瓤蛻糸_拓食品品類，同時(shí)上半年通過收購浙江上佰51%的股權(quán)拓展消費(fèi)電器品類，預(yù)計(jì)未來也將持續(xù)通過內(nèi)涵外延方式實(shí)現(xiàn)品類拓展。（2）平臺(tái)角度：公司此前業(yè)務(wù)較多集中在天貓、唯品會(huì)、小紅書平臺(tái)，2019 年新增京東平臺(tái)，2020 年上半年在并購浙江上佰后多平臺(tái)合作版圖進(jìn)一步擴(kuò)大，新增拼多多、蘇寧易購、貝店等平臺(tái)。
投資建議：公司是國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)的電商代運(yùn)營(yíng)龍頭，在營(yíng)銷策劃、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)和人才機(jī)制建設(shè)等方面優(yōu)勢(shì)顯著，目前業(yè)務(wù)從內(nèi)涵外延雙向快速擴(kuò)張，擴(kuò)品牌、擴(kuò)品類、擴(kuò)平臺(tái)均順利推進(jìn)，未來收入及業(yè)績(jī)成長(zhǎng)空間巨大。調(diào)整公司2020-2022 年EPS 分別至2.34、3.16、4.58 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為68X、50X、35X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、品牌及品類拓展不及預(yù)期、大客戶流失風(fēng)險(xiǎn)、平臺(tái)流量下滑風(fēng)險(xiǎn)、流量費(fèi)用增長(zhǎng)過快風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響。
