(網(wǎng)經(jīng)社訊)19財(cái)年三季度公司實(shí)現(xiàn)非GAAP凈利潤14.69億人民幣，略高于預(yù)期，主要受惠于經(jīng)營利潤率上升。
■但是根據(jù)公司指引，19財(cái)年四季度收入料僅同比增長8-13％，反映香港社會(huì)事件和宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱均拖累表現(xiàn)。
■我們預(yù)計(jì)中期而言，公司提升和國際相關(guān)業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長可以抵消上述弱勢。
■維持「增持」評級，最新貼現(xiàn)現(xiàn)金流目標(biāo)價(jià)42.5美元。
19財(cái)年三季度非GAAP營業(yè)利潤高于預(yù)期，因利潤率較預(yù)期高
19財(cái)年三季度，攜程總收入同比增長11.7％至104.99億元人民幣。這增速略低于我們預(yù)期，并且接近公司之前指引的范圍（10-15％）的下限。這或是由于香港和臺(tái)灣地區(qū)的社會(huì)事件拖累了出境旅行市場的表現(xiàn)。但是，由于運(yùn)營效率提高，尤其是公司嚴(yán)控營銷費(fèi)用，期內(nèi)非GAAP營業(yè)利潤率同比上升5.1個(gè)百分點(diǎn)至25.1％，導(dǎo)致非GAAP營業(yè)利潤同比增長40.1％至26.35億元人民幣。這業(yè)績略高于我們的預(yù)期。
利潤率提升，或可抵消香港市場進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱
由于香港社會(huì)事件升溫，管理層最新對19財(cái)年四季度的指引更為審慎。公司預(yù)計(jì)季度收入將同比增長8-13％，反映近期宏觀和行業(yè)不利因素會(huì)帶來600-700個(gè)基點(diǎn)的負(fù)面影響。這一負(fù)面影響大于19財(cái)年三季度的幅度，后者估計(jì)接近400-500個(gè)基點(diǎn)?？紤]到這一最新指引，我們現(xiàn)時(shí)預(yù)計(jì)收入在19財(cái)年四季度和20財(cái)年分別同比增長11％和15％。盡管如此，我們預(yù)計(jì)攜程將在19財(cái)年四季度和20財(cái)年繼續(xù)錄得進(jìn)一步利潤率擴(kuò)張。在短期內(nèi)，攜程可能會(huì)繼續(xù)受益于18財(cái)年的改革。例如，改革提升攜程的營銷成效，并帶來交叉銷售的機(jī)會(huì)，從而在營銷費(fèi)用沒有大增的情況下實(shí)現(xiàn)了更佳收入增長。我們還預(yù)期攜程的產(chǎn)品開發(fā)支出將下降。我們現(xiàn)時(shí)預(yù)計(jì)，非GAAP營業(yè)利潤率在19財(cái)年和20財(cái)年分別同比增長4.7個(gè)/0.9個(gè)百分點(diǎn)至18.6％和19.5％。
專注高端市場以應(yīng)對國內(nèi)競爭
除了與香港市場有關(guān)的負(fù)面因素外，市場一直擔(dān)心國內(nèi)市場競爭加劇。例如，美團(tuán)點(diǎn)評（3690.HK，未評級）在低線城市的低星級酒店提供更多折扣。面對這種情況，攜程將繼續(xù)在這市場中保持進(jìn)取的定價(jià)模式。我們預(yù)計(jì)，公司將通過專注高端市場來應(yīng)對挑戰(zhàn)（高端市場的價(jià)格敏感度較低）。在這策略中，專注于國際業(yè)務(wù)將是策略的一部分。除了與TripAdvisor采取戰(zhàn)略合作外，我們預(yù)計(jì)其國際業(yè)務(wù)平臺(tái)（例如天巡和Trip.com）在20財(cái)年的收入增速將達(dá)到10%-20%水平。我們預(yù)計(jì)在未來2-3年內(nèi)，來自海外和國際業(yè)務(wù)的收入占比將從目前的35％升至40-50％。
在面對不利因素后盈利前景仍正面維持增持評級
雖然我們將19財(cái)年每股盈利預(yù)測下調(diào)了15.1％，以反映一次性項(xiàng)目的影響（主要是19財(cái)年一季度的股票證券投資公允價(jià)值變動(dòng)33.48億人民幣），但我們將20/21財(cái)年的每股盈利預(yù)測上調(diào)4.9％/6.2％，以反映：（1）往香港的出境游表現(xiàn)疲弱，導(dǎo)致該分部收入增長減弱；（2）利潤率擴(kuò)張好于預(yù)期。我們將貼現(xiàn)現(xiàn)金流目標(biāo)價(jià)輕微上調(diào)至42.5美元（加權(quán)平均資本成本：10.1％），這相當(dāng)于23.0倍20財(cái)年市盈率。主要下行風(fēng)險(xiǎn)方面，包括中國市場競爭加劇，以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步升級導(dǎo)致出境游減少。
（來源：銀河證券 編選：網(wǎng)經(jīng)社）
