(網(wǎng)經(jīng)社訊)教育行業(yè)市場回顧和估值情況。A股教育指數(shù)(930717)本周下跌5.17%,跑贏創(chuàng)業(yè)板指(vs 1.57%)、跑輸滬深300(vs
-1.66%)。截至2018年11月23日,A股重點公司18/19年PE為27x/23x;港股重點公司FY18/FY19年PE為21X/15X;美股重點公司FY18/FY19年PE為35X/27X。A股周漲幅前三名的公司是:三壘股份(+11.82%)、東方時尚(+3.43%)、新南洋(+1.03%)。我們于《49期周報:中公教育有條件過會,職教龍頭登陸A股》、《50期周報:積極配置A股教育行業(yè),建議關注低估值百洋股份》和《51期周報:學前意見限制幼兒園資產(chǎn)證券化,建議關注三壘股份錯殺機會》分別重點提示百洋股份和三壘股份的投資機會,近期均跑贏市場和行業(yè)指數(shù)。
核心觀點:在線教育開啟上市熱潮,新東方在線和滬江網(wǎng)校通過港交所聆訊。強烈看好K12在線直播賽道,建議關注新東方在線的投資機會
toC在線教育企業(yè)在2018年開啟上市熱潮。2008年正保遠程教育(DL.N)登陸美股之后,長達10年時間(2008-2017年)內,僅有
51talk(COE.N)一家toC的在線教育企業(yè)于2016年在美股上市。但是在2018年,繼尚德機構(STG.N)和流利說(LAIX.N)在美股IPO之后,本周新東方在線(H00947.HK)和滬江教育科技(H00932.HK)相繼通過港交所聆訊,toC在線教育企業(yè)上市熱潮已然開啟。
在線教育行業(yè)具體觀點請見我們于2018年9月外發(fā)60頁深度報告《教育行業(yè)跨市場研究報告之八--在線教育:教育+互聯(lián)網(wǎng),直播
+AI》。在線教育細分領域中,我們強烈看好K12在線直播賽道,建議積極把握新東方在線(H00947.HK)港股上市之后的投資機會。
在線教育行業(yè):線下培訓龍頭互聯(lián)網(wǎng)平臺有望成為在線教育巨頭企業(yè),K12在線直播是王者賽道。2017年在線教育市場規(guī)模近2000億元,預計2020年將超過3000億元。我們認為在線教育與線下培訓互補而不是互斥,融合而不是顛覆,服務能力和教研水平是在線教育企業(yè)擴張的關鍵。線下培訓龍頭的在線平臺由于品牌認可度高、教學質量好、師資培訓體系強,最有可能成為在線教育王者。直播較為真實還原“老師教-學生學”互動場景,是在線教育的另一必然趨勢。高度分散的K12線下培訓誕生兩家千億市值上市公司新東方和好未來,我們認為未來K12在線直播是最有潛力的教育賽道之一,市場份額高度集中、三四線城市海量空間、優(yōu)質教學資源供給缺失有可能鑄就數(shù)個巨頭公司。
新東方在線(H00947.HK):新東方旗下在線教育平臺,多領域綜合在線教育服務供應商。新東方在線依托于新東方集團,在大學、K12、學前、機構四個領域提供在線教育服務。目前公司核心業(yè)務東方優(yōu)播,現(xiàn)金牛業(yè)務新東方在線網(wǎng)站及機構業(yè)務,衍生業(yè)務酷學多納及酷學英語。目前新東方集團持有新東方在線股份66.72%,為控股股東。FY2017,公司實現(xiàn)營收4.47億元(YoY+33.5%),凈利潤0.94億元(YoY+57.78%)。
背靠中國教育第一龍頭新東方,新東方在線擁有品牌、渠道、資本、教研優(yōu)勢。作為國內最大的綜合性教育集團,新東方的品牌、教研、服務領先市場。新東方在線依托于新東方,核心優(yōu)勢凸顯:(1)品牌:借力新東方,FY2017銷售費用率僅約30%;(2)渠道:新東方線下學員基數(shù)導流線上課程,股東騰訊帶來線上流量;(3)教研:共享新東方優(yōu)質師資力量,并通過引入優(yōu)質股東提升教研實力。
新東方在線核心業(yè)務:K12在線直播平臺東方優(yōu)播擁有宏大成長空間。K12在線直播是教育行業(yè)的金牌賽道和重要趨勢,東方優(yōu)播同時布局大班直播和班課直播業(yè)務,是新東方在線K12業(yè)務的核心部分,其中班課模式“樂播課”采用25-30人小班教學,課程單價在60元/小時,課程內容結合三四線城市的教材及學生的實際學習情況,并設置當?shù)伢w驗店降低營銷成本。我們預計新東方在線K12業(yè)務2018年收入約1.2億元,預計未來有望保持超過200%的收入復合增速。
新東方在線成長路徑:圍繞K12在線直播領域,以下沉三四線為戰(zhàn)略,以加速城市覆蓋為戰(zhàn)術。在戰(zhàn)略制定上,公司將東方優(yōu)播平臺作為核心業(yè)務,面向稀缺優(yōu)質教育資源的三四線城市提供差異化服務,對三四線城市進行教育消費升級。在擴張戰(zhàn)術上,東方優(yōu)播計劃在5-6年的時間進入200個城市,沿用樂播課加線下體驗中心的模式,快速提升城市及用戶覆蓋,預計5年后覆蓋潛在客戶群體將超過2000萬。
一、教育細分行業(yè)核心觀點之《培訓行業(yè)》:需求強烈,供給縮減;監(jiān)管趨嚴驅動行業(yè)規(guī)范發(fā)展,龍頭公司有望受益于集中度的提升。
《通知》、《送審稿》和《意見》對于培訓領域規(guī)范力度趨于加強,大部分培訓機構短期均受影響,中小機構受沖擊較大。由于國內升學和就業(yè)的壓力,目前中國培訓需求強烈,隨著供給側小微機構逐步出清,全國龍頭和區(qū)域巨頭培訓機構長期仍有望受益于集中度的提升。培訓行業(yè)投資建議:中小學領域建議關注兩大龍頭(新東方和好未來)、區(qū)域和學科巨頭公司(科斯伍德300192);早教領域推薦三壘股份(002621美杰姆教育);成人領域建議關注中公教育002607、華圖教育、百洋股份002696。
成人職業(yè)培訓行業(yè)和公司觀點:核心推薦行業(yè)龍頭中公教育(亞夏汽車002607)。中公教育主要領域包括公務員、事業(yè)單位、教師等。目前中公教育擁有覆蓋31個省市自治區(qū)319個地級市的619個直營分支機構,并擁有7,264名全職授課教師。中公教育2015-2017年收入分別為20.7、25.8和40.3億元;2015-2017年參培學員累計288.46萬人次(含面授和線上培訓),3年CAGR約62.1%?？紤]中公教育并表和亞夏汽車資產(chǎn)置換,我們預計上市公司亞夏汽車(中公教育)2018~2020年收入分別為64.81、90.70、115.14億元,凈利潤分別為9.50、13.30、16.80億元,EPS分別為0.17、0.24、0.30元?？紤]股本增厚后約500億元市值對應2018-2020年P/E約53x、37x和30x。
三壘股份(002621美杰姆教育)股價錯殺,維持核心推薦。中小學培訓領域誕生千億市值新東方和好未來、成人職業(yè)培訓領域誕生500億市值中公教育,早幼教領域仍然龍頭缺位。三壘股份擬通過控股子公司啟星未來以33億元現(xiàn)金購買美杰姆100%股權,上市公司權益占比約70%。截至2018年6月30日,美杰姆教育簽約的早教中心總數(shù)達392家,包括294家加盟中心和98家直營中心,其中一線、二線、三線及以下城市分別為73家(全部直營)、204家(直營25家/加盟179家)和115家(全部加盟)。我們維持三壘股份2019~2020年凈利潤預測為1.93和2.21億元。本次《學前教育意見》主要針對幼兒園領域,對于早教領域和三壘股份并無影響,三壘股份目前股價對應2019-2020年P/E為27x和23x,維持“買入”評級。
二、教育細分行業(yè)核心觀點之《學校行業(yè)》:民辦學校資產(chǎn)證券化的資本市場預期或將持續(xù)承壓。
在學校類資產(chǎn)方面,我們認為學校類資產(chǎn)的政策導向未來將會是規(guī)范和發(fā)展、公益和逐利之間的再平衡。2018年4月《民促法(修訂草案)》新增“公益性”細則、2018年《民促法(修訂草案)(送審稿)》新增“集團化辦學/非營利性”、“關聯(lián)交易”細則,目前業(yè)界均在關注未來民辦學校政策在集團化辦學、協(xié)議控制、關聯(lián)交易、非營利性學校等法規(guī)的演進趨勢,未來我們也將對“民辦學校資產(chǎn)證券化”相關政策保持持續(xù)跟蹤?！睹翊俜ā饭嫘约殑t、《學前教育意見》公益性和遏制過度逐利的相關細則的頒布,或使民辦學校部分領域資產(chǎn)證券化和盈利能力的資本市場預期持續(xù)承壓。
三、教育細分行業(yè)核心觀點之《信息化行業(yè)》:信息化財政經(jīng)費投入持續(xù)提升,核心推薦視源股份(002841.SZ)。視源股份教育業(yè)務觀點更新:(1)我們認為希沃交互平板全行業(yè)滲透率遠未至天花板,學校場景的應用從政府招投標體系延伸至幼教/大學/實驗室等非招投標體系,培訓場景的需求也逐步打開,我們測算全行業(yè)需求量至少在2000萬臺以上,截止2018年年底的全行業(yè)存量交互智能平板滲透率僅約15-20%,未來空間巨大且有望加速滲透。(2)教育信息化業(yè)務通過希沃交互平板打開全國市場,未來錄播平板、電子班牌、電子書包、信息管理系統(tǒng)、“希沃信鴿”、“班級優(yōu)化大師”等產(chǎn)品有望形成完整的教育生態(tài)體系,繼續(xù)鞏固和夯實中國教育信息化行業(yè)的龍頭地位。我們維持視源股份2018~2020年歸母凈利潤預測為9.60、12.95和17.03億元,目前約400億元市值對應2018-2020年PE約42x、31x和24x,維持買入評級。
四、教育細分行業(yè)核心觀點之《出版行業(yè)》。A股上市公司三季報均披露完畢,出版行業(yè)25家上市公司2018年前三季度合計實現(xiàn)收入823.27億元(+5.4%)、歸母凈利潤96.15億元(-8.3%)、扣非凈利潤76.40億元(+1.8%)。前五大市值公司的市值和PE(TTM)如下:中南傳媒(211億元/18x)、鳳凰傳媒(181億元/12x)、山東出版(154億元/10x)、中文傳媒(156億元/10x)、皖新傳媒(132億元/11x),估值均處于歷史較低水平
。
教育行業(yè)投資建議。我們維持年初至今對于A股教育行業(yè)的投資觀點“聚焦龍頭,兼顧成長”。(1)龍頭主線推薦職業(yè)培訓龍頭中公教育/亞夏汽車(002607)、教育信息化龍頭視源股份(002841)、三壘股份/美吉姆教育(002621),建議關注在線教育龍頭新東方在線(H00947.HK)上市后的投資機會;(2)成長主線建議關注百洋股份、三盛教育、科斯伍德、開元股份、盛通股份、立思辰等公司。
風險因素:政策風險、市場競爭加劇風險。（來源：光大證券 文/劉凱 編選：電子商務研究中心）
