(網(wǎng)經(jīng)社訊)投資要點：2018 年上半年營收增長75.3%達8.7 億元，符合預(yù)期。1）2018H1 營收8.7 億元，同比增長75.3%，主營業(yè)務(wù)收入8 億元，同比增長62.4%，歸母凈利潤8371 萬元，同比增長38.9%，主要由于自主品牌B2C 持續(xù)翻倍增長，代工B2B 合作新零售客戶增速加快。2）2018Q2 營收4.5 億元，同比增長64.6%，歸母凈利潤4918 萬元，同比增長50.3%，保持高增速。
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改變拖累毛利率，高增長下費用率仍管控良好，加大下半年旺季提前備貨，現(xiàn)金流量穩(wěn)健回款順利。1）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變動致毛利率下滑6.1 個pct 至25.3%，帶動凈利率下滑3.2 個pct 至10.3%。主要是公司高性價比定位的自主品牌處于品類和規(guī)模快速成長期，毛利率低于成熟B2B 代工業(yè)務(wù)，B2C 爆發(fā)增長，占比快速提升拉低整體毛利率，另外公司本期其他業(yè)務(wù)收入和其他業(yè)務(wù)成本大幅上升，主要是公司集中向東麗、YKK、Segway 等優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商采購原材料再轉(zhuǎn)賣給代工商，該業(yè)務(wù)拉低綜合毛利率，扣除后主營業(yè)務(wù)毛利率為27.2%；2）費用管控良好，研發(fā)投入加大。18H1 銷售費用率下滑0.78 個pct 至7.7%，管理費用率下滑0.9 個pct 至6.9%，其中研發(fā)費用同比提升67.9%至2524 萬元。3）本期末存貨較期初上升6326 萬至3.48 億，其中43.4%是風(fēng)險較低的發(fā)出商品，另外庫存商品上升主要是商品品類快速擴充，自主品牌快速增長加足下半年旺季備貨。4）公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈流入6420 萬，銷售回款順利。
B2C自主品牌業(yè)務(wù)收入占比快速提升過半，擴品類加速打造出行場景解決方案，全渠道布局蓄勢長期競爭力。1）三大品牌圍繞出行場景布局明確，產(chǎn)品落地助力高增速持續(xù)。上半年B2C 收入同比增長113.4%至4.1 億，占公司收入比重已達51.2%。潤米90 分居箱包市場份額首位，碩米稚行布局兒童出行場景有望復(fù)制潤米成功，泛出行悠啟充分接力買手能力，覆蓋出行周邊產(chǎn)品。2）老品迭代+新品延伸，產(chǎn)品升級有望拉升盈利水平。今年Q2以來上新速度明顯加快，上線防污T 恤、彈力牛仔褲、Chic 雙肩包和活力版旅行箱等品類反響不凡，升級產(chǎn)品有望拉升毛利率，擴品類蓄勢下半年電商旺季。3）線上+線下，國內(nèi)+海外多元渠道布局，打造長期成長勢能。線上受小米、京東等流量支持，并自主擴展有贊、環(huán)球捕手等新興渠道；線下依托約300 家國內(nèi)+200 家國外小米之家快速延展，海外市場滲透韓、日、印、東南亞等地，出口重心向東南亞轉(zhuǎn)移。
B2B代工業(yè)務(wù)搶占新零售賽道布局長遠，精益化生產(chǎn)+全球布局加速有望進一步提升效率。
1）合作名創(chuàng)優(yōu)品和網(wǎng)易嚴選等新零售客戶，打開新增長空間，增速加快。上半年B2B 收入同比增長29.9%至3.9 億，占公司收入比重48.8%。2）原客戶精益制造升級合作加深，訂單增長穩(wěn)健。憑借優(yōu)質(zhì)制造進一步鞏固行業(yè)地位，成為迪卡儂戰(zhàn)略合作伙伴，進一步挖掘與戴爾、新秀麗等國際知名品牌的合作深度。3）全球化布局穩(wěn)步推進。印度工廠建成，計劃東南亞收購優(yōu)質(zhì)工廠，安徽計劃籌建智能化標(biāo)桿產(chǎn)業(yè)園。
公司控股兩家小米生態(tài)鏈企業(yè)齊發(fā)力，自主品牌處于品類爆發(fā)期，全渠道擴展?jié)摿ψ?，代工業(yè)務(wù)借力新零售客戶增速加快，打開新增長空間，維持增持評級。18 年上半年受益于新零售客戶，代工業(yè)務(wù)如期加速；碩米瞄準兒童出行場景快速擴品類，有望復(fù)制90 分品牌成功，泛出行品牌悠啟迅速擴充SKU 實現(xiàn)出行場景消費全覆蓋，多品牌加速品類布局蓄勢進行中，有望在下半年電商旺季繼續(xù)爆發(fā)，我們維持盈利預(yù)測，18-20 年歸母凈利潤分別為2.0/2.7/3.6 億，對應(yīng)PE 分別為38/29/22 倍，維持增持評級。（來源：申銀萬國 文/王立平 編選：電子商務(wù)研究中心）
