(電子商務(wù)研究中心訊) 收入、凈利繼續(xù)雙位數(shù)增長(zhǎng),受天氣影響較小
2016上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.79億元,同比增長(zhǎng)15.13%;歸母凈利潤(rùn)5.13億元,同比增長(zhǎng)21.29%,EPS0.19元?？鄯菤w母凈利4.87億元,同增20.10%。凈利增速高于收入主要受益于毛利率提升。15Q1~16Q2收入分別增13.60%、16.24%、15.23%、17.93%、16.15%、14.15%,凈利分別增21.98%、23.79%、24%、23.64%、24.53%、18.47%。15Q4出現(xiàn)暖冬天氣、16Q2南方雨水天氣等外部環(huán)境因素及消費(fèi)疲軟,服裝行業(yè)銷售普遍受到一定影響,從數(shù)據(jù)看,森馬15Q4未受到影響、16Q2收入增速環(huán)比略有下降、但仍保持雙位數(shù)增長(zhǎng);16Q2凈利端增速環(huán)比下降,主要受到二季度銷售費(fèi)用率增加(Q2銷售費(fèi)用率同比+1.48PCT,環(huán)比+2.30PCT)影響。
休閑品牌復(fù)蘇中積極改革,童裝品牌仍處快速成長(zhǎng)期,電商業(yè)務(wù)持續(xù)高增長(zhǎng)
(1)分產(chǎn)品看,休閑服飾、兒童服飾營(yíng)收分別為20.43億元、17.98億元,同比增長(zhǎng)7.40%、26.23%,占比分別為53.19%、46.81%,其中兒童服飾收入占比提升3.99PCT。休閑品牌于14年底迎來(lái)拐點(diǎn),12、13、14上半年、14年、15年上半年、15年全年增速分別為-12.64%、-4.04%、-4.35%、+4.69%、+10.30%、+10.26%,16Q1增速在10%左右,目前在休閑裝行業(yè)迎來(lái)復(fù)蘇背景下,隨著公司休閑裝業(yè)務(wù)在產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、渠道多層面的改革推進(jìn),16Q2增速有所放緩,收入端出現(xiàn)一定波動(dòng)。兒童服飾方面,12、13、14上半年、14年、15年上半年、15年全年收入增速分別為3.02%、19.90%、30.90%、24.91%、21.57%、24.81%,16Q1增速在20%左右,自2013年以來(lái)保持20%以上的快速增長(zhǎng)、收入占比自2012年的29.94%持續(xù)提升至16年上半年的46.81%;增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力方面,兒童業(yè)務(wù)的高增速主要為外延面積擴(kuò)張貢獻(xiàn),16Q2收入增長(zhǎng)較多主要得益于去年外延擴(kuò)張?zhí)崴?去年全年新增營(yíng)業(yè)面積20%左右)。(2)16年上半年森馬品牌營(yíng)業(yè)面積較年初增2-3%、巴拉巴拉增7-8%。目前開店面積增長(zhǎng)達(dá)公司預(yù)定目標(biāo),下半年預(yù)計(jì)還將繼續(xù)增長(zhǎng),全年巴拉巴拉預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)面積增長(zhǎng)16-17%、森馬品牌營(yíng)業(yè)面積增速將低于巴拉巴拉。(3)電商業(yè)務(wù)零售額約12億、收入8.06億,增速82%以上、保持快速增長(zhǎng)(14、15年收入增速分別為86%、84%),收入占比自15年的19.16%提升至16年上半年的20.78%;由此可推算出線下業(yè)務(wù)收入增速在5%左右。隨著線上規(guī)模效應(yīng)擴(kuò)大降低成本與品牌影響力提升,以及發(fā)展戰(zhàn)略從去庫(kù)存向銷售新品的轉(zhuǎn)變,電商業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
毛利率、費(fèi)用率上升,存貨上升
毛利率:16H1實(shí)現(xiàn)毛利率38.22%,同比增0.95PCT。休閑服和童裝毛利率分別為34.86%和42.70%,分別升1.22PCT、降0.50PCT。
15Q1-16Q2單季度毛利率分別為35.57%(-0.44PCT)、38.92%(+2.06PCT)、36.76%(+0.06PCT)、38.83%(+3.72PCT)、36.87%(+1.30PCT)、39.55%(+0.63PCT)。
費(fèi)用率:16H1期間費(fèi)用率同比升2.30PCT至18.67%;其中銷售費(fèi)用率同比上升0.81PCT至15.25%,主要由于電商業(yè)務(wù)的快速發(fā)展致工資、租賃費(fèi)、運(yùn)雜費(fèi)、服務(wù)費(fèi)等增加;管理費(fèi)用率下降0.12PCT至4.62%,主要由于技術(shù)開發(fā)費(fèi)、折舊費(fèi)、無(wú)形資產(chǎn)攤銷、社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)等增加;財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升1.61PCT至-1.20%,主要由于利息收入減少4782萬(wàn)元。
15Q1-16Q2單季度銷售費(fèi)用率分別為13.95%(-0.33PCT)、14.92%(+0.84PCT)、10.21%(+0.34PCT)、10.59%(+1.14PCT)、14.09%(+0.15PCT)、16.39%(+1.48PCT);管理費(fèi)用率分別為4.11%(-0.49PCT)、5.34%(+0.32PCT)、2.99%(-0.19PCT)、4.37%(+0.99PCT)、4.29%(+0.17PCT)、4.94%(-0.40PCT);財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為-2.95%(-0.74PCT)、-2.68%(+0.35PCT)、-1.05%(-0.47PCT)、-0.71%(+0.91PCT)、-1.39%(+1.57PCT)、-1.03%(+1.65PCT)。
其他財(cái)務(wù)指標(biāo):
1)存貨較年初上升28.54%至20.51億,主要是業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大、大力發(fā)展直營(yíng)模式的電商業(yè)務(wù)以及多品牌戰(zhàn)略推進(jìn)所致。存貨/收入為52.88%,存貨跌價(jià)準(zhǔn)備/存貨14.15%,存貨周轉(zhuǎn)率為1.31(去年同期為1.73)。整體來(lái)看存貨規(guī)模較大,但跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例下降,主要為存貨結(jié)構(gòu)中新品占比提升、同時(shí)電商去庫(kù)存能力提升致老品減值準(zhǔn)備計(jì)提減少。
2)應(yīng)收賬款較年初降19.22%至12.36億。
3)資產(chǎn)減值損失同比降15.44%至1.09億(存貨跌價(jià)損失1.04億,壞賬損失545萬(wàn)元)。
4)預(yù)計(jì)負(fù)債較年初降12.73%至4.18億元,主要由于代理商銷售預(yù)計(jì)期后退貨減少
5)投資收益同比增152.00%至3470萬(wàn)元,主要為理財(cái)產(chǎn)品收益增加。
6)營(yíng)業(yè)外支出同比降59.50%至341萬(wàn)元,主要為對(duì)外捐贈(zèng)、違約金及賠償支出相應(yīng)減少。
7)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~同比降140.20%至-1.12億元,主要為公司加大對(duì)加盟商的授信支持以及支付貨款增加所致。
以自有資金3.39億元投資建設(shè)電商產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目、助力電商業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)
2016.8.29公司公告擬通過(guò)全資子公司浙江森馬電子商務(wù)有限公司建設(shè)浙江森馬電子商務(wù)產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目,項(xiàng)目位于浙江省杭州市余杭區(qū),用地面積14200平方米,項(xiàng)目地上建筑面積42600平方米,地下停車庫(kù)面積20560平方米;總投資3.39億元,項(xiàng)目建設(shè)期2年。
考慮到公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為休閑服飾和兒童服飾、主要面向的青少年及年輕家庭消費(fèi)群體正在成為電商消費(fèi)的主力人群,為適應(yīng)零售環(huán)境的變化,公司近年來(lái)不斷加大電商業(yè)務(wù)的投入、旗下電商公司快速發(fā)展。公司線上業(yè)務(wù)零售收入2015年已超17億元、占比約19%,2016年上半年仍增長(zhǎng)82%,未來(lái)公司線上業(yè)務(wù)占總收入的占比將不斷提升,電商業(yè)務(wù)的發(fā)展將為公司業(yè)務(wù)的持續(xù)提升發(fā)揮關(guān)鍵作用。
承建本次項(xiàng)目的浙江森馬電子商務(wù)有限公司成立于2012年,經(jīng)過(guò)近幾年的快速發(fā)展,員工總數(shù)已達(dá)900人左右,電商的辦公、研發(fā)、產(chǎn)品倉(cāng)儲(chǔ)、物流及配送以及售后服務(wù)在杭州采用租賃場(chǎng)地的方式開展,目前經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所嚴(yán)重影響公司電商業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)。本次項(xiàng)目建設(shè)完成后,森馬電子商務(wù)產(chǎn)業(yè)園將成為森馬電子商務(wù)的總部基地,基于互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)云計(jì)算系統(tǒng),整合全球最優(yōu)資源,服務(wù)廣大新一代互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)者的需求,開展森馬互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的拓展、運(yùn)營(yíng)、并購(gòu)、孵化、服務(wù)和管理,有利于公司線上線下業(yè)務(wù)相融合的業(yè)務(wù)體系的建立,推動(dòng)公司業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。
建設(shè)嘉興物流倉(cāng)儲(chǔ)基地、溫州森馬園區(qū)二期項(xiàng)目,修煉內(nèi)功提升經(jīng)營(yíng)效率
公司目前的倉(cāng)儲(chǔ)、物流、配送主要分布在溫州和上海兩個(gè)基地,森馬品牌在上海,巴拉巴拉品牌在溫州,上海和溫州的物流基地的規(guī)劃和設(shè)計(jì)能力已不能滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需要,同時(shí)也存在成本費(fèi)用高、效率低等問題。
2016.8.29公司公告擬通過(guò)森馬(嘉興)物流投資有限公司建設(shè)森馬嘉興物流倉(cāng)儲(chǔ)基地項(xiàng)目,項(xiàng)目用地面積189744平方米,建筑物占地面積約77900平方米,項(xiàng)目總建筑面積約455701.44平方米,項(xiàng)目總投資8.48億元,建設(shè)期3年。隨著公司電商業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng),電商的倉(cāng)儲(chǔ)、物流及配送在杭州采用租賃場(chǎng)地的方式開展,存在成本高、效率低、租賃場(chǎng)所不足等問題,公司目前與電商配套的倉(cāng)儲(chǔ)、物流、配送場(chǎng)所及設(shè)施嚴(yán)重阻礙公司電商業(yè)務(wù)的發(fā)展。本項(xiàng)目將在溫州、上海兩個(gè)基地基礎(chǔ)上、于嘉興著力新打造高效、智能的現(xiàn)代化物流基地,全面提升公司倉(cāng)儲(chǔ)、物流、配送服務(wù)能力,提高供應(yīng)鏈效率,降低經(jīng)營(yíng)成本。
2016.8.29公司公告擬投資建設(shè)溫州森馬園區(qū)二期項(xiàng)目,項(xiàng)目用地面積49846.5平方米,地上建筑面積124450.67平方米,地下室建筑面積24387平方米。項(xiàng)目總投資3.90億元,建設(shè)期2年。目前公司童裝業(yè)務(wù)的倉(cāng)儲(chǔ)物流及配送集中于溫州森馬園區(qū),該園區(qū)物流倉(cāng)儲(chǔ)及配送設(shè)施已使用多年,在倉(cāng)儲(chǔ)能力、物流效率、自動(dòng)化信息化水平等方面不能滿足童裝業(yè)務(wù)快速發(fā)展的需要,本次項(xiàng)目建成后主要用于公司兒童服飾業(yè)務(wù)的物流、倉(cāng)儲(chǔ)、配送服務(wù),成為公司兒童服飾業(yè)務(wù)的總部物流基地;同時(shí),為推動(dòng)公司多品牌戰(zhàn)略的實(shí)施,公司正在通過(guò)鼓勵(lì)內(nèi)部創(chuàng)新創(chuàng)業(yè),實(shí)行員工合伙制以及整合外部產(chǎn)業(yè)資源等多種方式,發(fā)展新品牌新業(yè)務(wù),增加公司新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn),該項(xiàng)目也將作為新品牌新業(yè)務(wù)的孵化、培育、運(yùn)營(yíng)及服務(wù)基地。
基于龍頭優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步深化改革、支撐持續(xù)增長(zhǎng)
公司主營(yíng)產(chǎn)品為休閑裝、童裝,目前兩大業(yè)務(wù)板塊均處于行業(yè)前列、尤其是巴拉巴拉品牌已位列童裝市占率第一位。休閑裝業(yè)務(wù)方面,公司戰(zhàn)略定位清晰,從12年開始戰(zhàn)略定位三四線城市、同時(shí)目前公司正在積極進(jìn)行產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、渠道等多方面的深度調(diào)整,積極探索快速反應(yīng)業(yè)務(wù)、預(yù)計(jì)到明年森馬品牌產(chǎn)品中有50%實(shí)行現(xiàn)貨制、即公司自主配貨且大大縮短產(chǎn)品周期。童裝業(yè)務(wù)方面,公司繼續(xù)增加開店、拓展?fàn)I業(yè)面積,收入增長(zhǎng)主要來(lái)源于外延擴(kuò)張。
渠道方面,公司對(duì)于線下渠道積極進(jìn)行調(diào)整、以營(yíng)業(yè)面積為考核指標(biāo)積極推進(jìn)小店換大店等措施,同時(shí)推進(jìn)購(gòu)物中心渠道建設(shè)、提升店鋪質(zhì)量。線上方面,電商業(yè)務(wù)近年來(lái)增速令人矚目,未來(lái)仍將為公司重點(diǎn)發(fā)展工作之一,發(fā)展策略由去庫(kù)存為主轉(zhuǎn)變?yōu)樯暇€新品(線上新品比例目前占比約50%、未來(lái)將提升至60-70%),隨著公司線上新品占比提升、規(guī)模擴(kuò)大致運(yùn)營(yíng)成本下降,同時(shí)隨著電商產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目建成提高經(jīng)營(yíng)效率,未來(lái)電商業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)。
管理方面,公司積極實(shí)行員工合伙制度、推進(jìn)阿米巴經(jīng)營(yíng)管理,鼓勵(lì)內(nèi)部創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、整合外部產(chǎn)業(yè)資源發(fā)展新品牌新業(yè)務(wù),增加新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn);同時(shí)積極進(jìn)行外部引入與內(nèi)部培養(yǎng)的雙通道人才發(fā)掘機(jī)制,激發(fā)員工活力。公司于2015年7月推出限制性股票激勵(lì)計(jì)劃,7.29向451名員工授予750.12萬(wàn)股限制性股票,進(jìn)一步提升員工積極性、彰顯長(zhǎng)期發(fā)展信心。限制性股票激勵(lì)計(jì)劃授予價(jià)格11.84元/股、分三年按40%、30%、30%進(jìn)行解鎖,2016年業(yè)績(jī)考核目標(biāo)為較2014年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于32%、歸母扣非凈利潤(rùn)增速不低于44%(即2016年?duì)I業(yè)收入同比增速不低于13.75%、歸母扣非凈利潤(rùn)增速不低于14.97%)。
看好公司主業(yè)增長(zhǎng)優(yōu)質(zhì)可持續(xù),維持“買入”評(píng)級(jí)
受益于休閑裝業(yè)務(wù)的持續(xù)提升、兒童業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展促進(jìn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng),公司預(yù)計(jì)1-9月凈利潤(rùn)增速0~30%。
我們認(rèn)為:1)休閑裝業(yè)務(wù)方面,森馬品牌收入已于14年恢復(fù)增長(zhǎng),預(yù)計(jì)隨著明年改革到位、在產(chǎn)品時(shí)尚度、上新頻率、補(bǔ)單周期上實(shí)現(xiàn)改善,銷售有望得到提振、未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)計(jì)將提高;2)童裝業(yè)務(wù)方面,在行業(yè)高景氣度背景下巴拉巴拉品牌繼續(xù)保持高增長(zhǎng)并持續(xù)開店,未來(lái)隨著營(yíng)業(yè)面積持續(xù)擴(kuò)張、收入端將得到體現(xiàn);3)電商業(yè)務(wù)方面,隨著規(guī)模效應(yīng)擴(kuò)大、電商產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目建成支持到位,未來(lái)預(yù)計(jì)仍將保持快速增長(zhǎng);4)管理上積極進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)、推進(jìn)合伙人機(jī)制、提高員工積極性;以自有資金投資建設(shè)森馬電商產(chǎn)業(yè)園、嘉興物流倉(cāng)儲(chǔ)基地以及溫州森馬園區(qū)二期項(xiàng)目,提升經(jīng)營(yíng)效率、支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng);5)貨幣資金+理財(cái)產(chǎn)品37.29億,賬上現(xiàn)金充足、仍存并購(gòu)預(yù)期。
在服裝行業(yè)2011年進(jìn)入調(diào)整后的大周期中,公司作為休閑裝龍頭率先在細(xì)分行業(yè)中實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇、在2013年見底之后保持了收入和凈利端的雙位數(shù)增速,業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)、行業(yè)優(yōu)勢(shì)地位突出,同時(shí)公司堅(jiān)守主業(yè)、預(yù)計(jì)將持續(xù)受益于行業(yè)中中小品牌退出、大公司轉(zhuǎn)型背景下市場(chǎng)份額的再提升;同時(shí),中長(zhǎng)期來(lái)看性價(jià)比與個(gè)性化消費(fèi)大趨勢(shì)崛起、契合公司產(chǎn)品定位與改革方向、發(fā)展空間較大。我們看好公司未來(lái)休閑裝持續(xù)集中度提升、童裝處于成長(zhǎng)期帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的高確定性,維持16-18年EPS為0.61、0.73、0.89元,目前PEG0.91、小于1,估值較低,維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:終端消費(fèi)疲軟。(來(lái)源：光大證券；編選：中國(guó)電子商務(wù)研究中心）
