(網(wǎng)經(jīng)社訊)核心觀點：
投資者通常以互聯(lián)網(wǎng)平臺型企業(yè)或連鎖加盟制企業(yè)的商業(yè)模式理解加盟制快遞公司，不同的商業(yè)模式自有其共性，而加盟制快遞公司的供需特性在于：To B 的交易模式+不生產(chǎn)實物商品+高價格敏感特性。供需特性對加盟制快遞公司商業(yè)模式的影響表現(xiàn)為：加盟制快遞企業(yè)的總部主導“廠-商”關系的難度遠大于消費 型加盟連鎖公司，加盟商與總部之間存在隱性的“集權與分權”之間的博弈。
總結加盟制快遞公司商業(yè)模式的兩大核心要素：行政發(fā)包和固定收費。行政發(fā)包，體現(xiàn)為總部對一級加盟商、一級加盟商對二級加盟商的角色更接近于具體事務的 “轉包方”，而末端加盟商作為最終的承包方具體實施一攬子事務。固定收費制，體現(xiàn)為總部公司對加盟商的收費制度，其中面單以量計費，其作用類似于固定化稅 額；派費的作用類似于對中央的轉移支付，以調(diào)節(jié)各地利益的平衡。除此以外，加盟商盈利的剩余部分，一切都留存于自身?？偛抗緦用松虖娂?，加盟商對除 去上交總部以外的利潤擁有“剩余索取權”。
這一模式的形成，本質上是受信息收集和監(jiān)督成本的約束而形成的結果?？偛颗c加盟商之間的權利調(diào)整過程，亦是總部公司強化滲透能力、降低治理風險的過程，率 先完成這一輪模式調(diào)整的公司更具比較優(yōu)勢。但總部的規(guī)模效應邊際遞減和技術后發(fā)學習效應，又提高了龍頭公司與其他公司拉開差距的難度。當下階段，總部和加 盟商都在尋找下一個成本效率的優(yōu)化路徑。
看好下一階段效率冠軍的兩種路徑演繹：第一重路徑的核心是突破信息收集與監(jiān)督成本的約束，即末端直鏈、真正實現(xiàn)將流程再造和管理變革結合，為末端減負，其 管理哲學根植于共建共享的生態(tài)理念的龍頭公司，更有可能通過這一方式實現(xiàn)對加盟商賦能，從而實現(xiàn)總部與加盟商之間的共贏。第二重路徑的核心是范圍經(jīng)濟，為 末端賦能，總部賦能+放權。為收件端加盟商賦能體現(xiàn)為“強總部-強轉運中心”模式把控白牌廠商的短鏈化趨勢，提高加盟商的盈利能力；為派件端加盟商賦能表 現(xiàn)為末端的優(yōu)勢在于能夠直接和客戶、用戶接觸，且這種接觸頻次可以高于商超、便利店等傳統(tǒng)零售業(yè)態(tài)，末端有條件也有能力實現(xiàn)范圍經(jīng)濟，向零售等商業(yè)服務延 伸。
投資建議：快遞估值的比價重心在成本，快遞的每一輪行情都伴隨著產(chǎn)能利用率提升和成本管控超預期。過去20 年里，快遞成本優(yōu)化的底層邏輯是規(guī)模經(jīng)濟，抓手是網(wǎng)絡化、自動化。未來競爭的核心將是末端生態(tài)建設、范圍經(jīng)濟，抓手是服務化。目前，中通、韻達已基本完成 網(wǎng)絡化、自動化的轉變，正大步邁向末端服務化，總部賦能+放權將加速激發(fā)范圍經(jīng)濟。
重點關注：成本領先、不斷突破的韻達股份；關注：持續(xù)改善、估值較低的 圓通速遞、申通快遞。
風險提示：電商增速不及預期；快遞價格戰(zhàn)加??；人力運輸成本大幅上漲；新冠疫情出現(xiàn)反復。
