(電子商務(wù)研究中心訊)本文以利潤(rùn)模型為依據(jù),深入分析蘇寧易購(gòu)在收入端、成本端以及費(fèi)用端的優(yōu)化空間。通過(guò)分析我們認(rèn)為,①收入端:公司戰(zhàn)略與目前所處的市場(chǎng)地位和環(huán)境高度契合,有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)高速增長(zhǎng);②成本端:部分品類將體現(xiàn)出較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng),線下渠道的布局將提升傳統(tǒng)強(qiáng)項(xiàng)家電品類的議價(jià)能力;③費(fèi)用端:物流費(fèi)用、銷售費(fèi)用均有大幅優(yōu)化空間。
收入端:公司戰(zhàn)略與目前所處的市場(chǎng)地位和環(huán)境高度契合,有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)高速增長(zhǎng)。①探索增量市場(chǎng),擴(kuò)大用戶覆蓋范圍:公司一方面以蘇寧易購(gòu)直營(yíng)店和零售云加盟店為兩大抓手深耕低線城市,另一方面以蘇寧小店進(jìn)軍便利店市場(chǎng),并以小店作為物流節(jié)點(diǎn),輻射周圍三公里用戶群,徹底打通線上與線下流量,有效擴(kuò)大用戶范圍,獲取粘性流量;②優(yōu)化平臺(tái)模式結(jié)構(gòu),開(kāi)放平臺(tái)占比穩(wěn)步提升,線上流量高速增長(zhǎng):2017年開(kāi)放平臺(tái)商品銷售規(guī)模292.36億元/+56.85%,占蘇寧GMV比重提升至約23%,預(yù)計(jì)未來(lái)隨著開(kāi)放平臺(tái)占比提升,將有效拉動(dòng)流量增長(zhǎng);③以兩端讓利為定價(jià)策略,深耕品類引流:針對(duì)商戶以較低傭金吸引商戶入駐,與京東相比,蘇寧開(kāi)放平臺(tái)傭金率低2-3pct;針對(duì)用戶以階段性低價(jià)深耕重點(diǎn)品類引流,其中手機(jī)、家電以較強(qiáng)的相對(duì)價(jià)格優(yōu)勢(shì)以成為重要流量入口;④促銷活動(dòng)及會(huì)員體系提升復(fù)購(gòu)率,增強(qiáng)客戶粘性。
成本端:部分品類將體現(xiàn)出較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng),線下渠道的布局將提升傳統(tǒng)強(qiáng)項(xiàng)家電品類的議價(jià)能力。①家電:家電產(chǎn)業(yè)鏈中,品牌廠商獲利空間約為23-33%,經(jīng)銷商獲利空間約為3-9%,線上平臺(tái)獲利空間約為4-7%,線下渠道獲利空間可達(dá)近18%。其中:家電品牌廠商集中度持續(xù)提升(格力、美的、海爾三巨頭),議價(jià)能力較強(qiáng);家電經(jīng)銷商議價(jià)能力降低,盈利能力下滑(以華強(qiáng)電商為例);零售渠道中電商集中度高,具有較強(qiáng)議價(jià)能力,且線下渠道重要性持續(xù)提升(蘇寧與線下促銷有關(guān)的收入增速迅猛);預(yù)判未來(lái),我們認(rèn)為家電經(jīng)銷商利潤(rùn)空間或?qū)⒈粩D壓,而線下渠道商議價(jià)能力將持續(xù)提升。②母嬰:母嬰行業(yè)由于供應(yīng)商極為分散且產(chǎn)品試錯(cuò)成本極高,零售品牌商加價(jià)能力較強(qiáng),以母嬰零售連鎖商愛(ài)嬰室為例,其毛利率呈上升趨勢(shì)且顯著高于零售行業(yè)平均水平;③手機(jī):由于行業(yè)集中度極高、利潤(rùn)空間小,毛利或難提升,但由于價(jià)格敏感性較高作為引流品類效果明顯。
費(fèi)用端:物流及廣告費(fèi)用彈性較大,具大幅優(yōu)化空間。針對(duì)物流費(fèi)用:①蘇寧自建倉(cāng)庫(kù)比例較高,在倉(cāng)庫(kù)租賃費(fèi)用大幅上漲的情況下,具有較強(qiáng)相對(duì)優(yōu)勢(shì);②目前蘇寧倉(cāng)儲(chǔ)利用率處于較低水平,隨著規(guī)模提升將進(jìn)一步降低倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用;③全面整合天天快遞+線下門店作為物流節(jié)點(diǎn),將可實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步控費(fèi)。針對(duì)廣告費(fèi)用,可通過(guò)以下策略進(jìn)一步節(jié)省:①阿里合作帶來(lái)流量拉升;②打通會(huì)員體系,創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷產(chǎn)品,拉動(dòng)線上流量增長(zhǎng)。
投資建議:雙線融合征程已起,雄獅起舞拓遼闊版圖。采取分部估值法,預(yù)計(jì)公司18年線上營(yíng)收為1335.28億元,給予0.6倍PS估值為801.17億元,線下18年凈利潤(rùn)為37.76億元,給予17倍PE估值為641.92億元,金融板塊權(quán)益市值161.82億元,公司總目標(biāo)市值為1604.91億元,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)17.26元。
風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀消費(fèi)環(huán)境變差風(fēng)險(xiǎn);線下擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);電商競(jìng)爭(zhēng)格局變化,出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)等風(fēng)險(xiǎn);低線城市消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期;便利店行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化,發(fā)展不及預(yù)期;費(fèi)用控制不及預(yù)期等。（來(lái)源：安信證券 文/黃守宏 編選：電子商務(wù)研究中心）
