(網(wǎng)經(jīng)社訊)資深化妝品電商服務(wù)商：2010 年成立，以天貓平臺(tái)、零售模式為主，客戶以國(guó)際化妝品公司為主，如歐萊雅集團(tuán)（18 年以來逐步終止合作）、漢高集團(tuán)、愛茉莉太平洋等，截止19 年底合作60+品牌客戶。17 年以前公司業(yè)績(jī)保持高速增長(zhǎng)，18 年以來業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?，主要受到歐萊雅集團(tuán)、漢高、上海家化、相宜本草等客戶合作關(guān)系終止影響。對(duì)比同業(yè)，盈利性居中游，重零售模式下現(xiàn)金流量大、回款快速。2020 年10 月公司公開發(fā)行新股4001 萬股，募集4.20 億元投向品牌推廣與渠道建設(shè)（1.98 億元）、數(shù)據(jù)中心建設(shè)及信息系統(tǒng)升級(jí)、綜合服務(wù)中心建設(shè)、補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目等。
行業(yè)高景氣，集中度提升：19 年電商代運(yùn)營(yíng)1.14 萬億元，15~19 年復(fù)合增27.9%，其中美妝復(fù)合增100%+。零售、服務(wù)兩大模式為主，零售模式由代運(yùn)營(yíng)商買斷貨品（國(guó)際美妝品牌出貨5~7 折，品牌越小/采購(gòu)規(guī)模越大，折扣越低）、營(yíng)銷推廣銷售，資金占用多、承擔(dān)庫存，收入規(guī)模大、毛利/凈利率較低；服務(wù)模式收傭金（美妝傭金率15~20%），收入規(guī)模小、毛利/凈利率較高。大平臺(tái)天貓培育頭部代運(yùn)營(yíng)商，如寶尊、麗人麗妝、網(wǎng)創(chuàng)等，年成交額超10 億元，18 年CR4 32%，集中于天貓，集中度提升。
電商驅(qū)動(dòng)品牌觸網(wǎng)，品牌訴求主導(dǎo)代運(yùn)營(yíng)發(fā)展：隨著電商重要性提升，品牌觸網(wǎng)意愿增強(qiáng)，品牌初期缺乏運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，需依托專業(yè)代運(yùn)營(yíng)商，成長(zhǎng)期品牌多追求銷量，偏好零售模式、給予代運(yùn)營(yíng)商高折扣、高返利，品牌發(fā)展成熟后追求穩(wěn)健增長(zhǎng)，給予代運(yùn)營(yíng)商低折扣、低返利；待自主運(yùn)營(yíng)能力提升后，品牌或從零售轉(zhuǎn)為服務(wù)模式，甚至轉(zhuǎn)為自主運(yùn)營(yíng)。當(dāng)前80~90%國(guó)際品牌、20~30%國(guó)產(chǎn)品牌有代運(yùn)營(yíng)需求。
龍頭地位穩(wěn)固，優(yōu)先獲益行業(yè)集中度提升，分享新品牌客戶成長(zhǎng)：公司占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，積累規(guī)模及經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，對(duì)行業(yè)理解深入。未來電商仍高速增長(zhǎng)，跨境品牌等觸網(wǎng)意愿仍強(qiáng)。頭部品牌基本被瓜分殆盡，小品牌爭(zhēng)相入局貢獻(xiàn)增量、機(jī)會(huì)仍存。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：18~20 年公司大客戶合作關(guān)系調(diào)整致業(yè)績(jī)波動(dòng)，預(yù)計(jì)21 年恢復(fù)快速增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)20~22 年EPS 為0.81/0.97/1.17 元，給予21 年35 倍PE，目標(biāo)價(jià)33.95 元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：品牌終止合作；營(yíng)銷不及預(yù)期；國(guó)潮興起、國(guó)際品牌競(jìng)爭(zhēng)加大。
