(網(wǎng)經(jīng)社訊)前言：今年以來(lái)，順豐控股一直是我們重點(diǎn)跟蹤推薦標(biāo)的，其業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)也十分出色，尤其是公司時(shí)效件業(yè)務(wù)表現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期，本篇報(bào)告我們?cè)俅尉劢箷r(shí)效件業(yè)務(wù)，重點(diǎn)解讀：1）國(guó)內(nèi)時(shí)效件市場(chǎng)空間；2）順豐時(shí)效件為何超預(yù)期增長(zhǎng)？3）順豐時(shí)效件的競(jìng)爭(zhēng)壁壘在哪里？
時(shí)效件市場(chǎng)規(guī)模近千億，順豐占據(jù)行業(yè)主導(dǎo)地位。我們測(cè)算2019 年全國(guó)時(shí)效快遞件量規(guī)模約47 億件，收入規(guī)模約840 億元。從企業(yè)需求端來(lái)看，我國(guó)時(shí)效件總量較美國(guó)還有73%的增長(zhǎng)空間。順豐與EMS 為時(shí)效件市場(chǎng)龍頭，市占率分別55%、26%，順豐占據(jù)主導(dǎo)地位。時(shí)效件定價(jià)顯著高于電商快遞，順豐/MES 時(shí)效件單票價(jià)格分別為22 元/13元，用戶重視品質(zhì)、價(jià)格敏感度低。
在高端電商需求推動(dòng)下，時(shí)效件空間或進(jìn)一步打開(kāi)：當(dāng)前傳統(tǒng)商業(yè)加速向線上滲透，例如免稅商品線上直郵、奢侈品、高端化妝品擴(kuò)大線上銷售等。線上滲透率 的提升本質(zhì)是商品銷售在渠道端的再分配，我們認(rèn)為這是一場(chǎng)不可逆的變革。對(duì)下游快遞而言，高端電商產(chǎn)品需要相匹配的時(shí)效快遞服務(wù)（快速、安全、優(yōu)質(zhì)服 務(wù)），高客單價(jià)的商品通常對(duì)快遞價(jià)格的容忍度也更高?？偨Y(jié)來(lái)看，時(shí)效快遞空間或因高端電商需求進(jìn)一步打開(kāi)。
時(shí)效件構(gòu)筑順豐利潤(rùn)底盤，業(yè)績(jī)有望受益持續(xù)改善。2019 年順豐時(shí)效件占營(yíng)收的比重為50.4%，我們推算順豐時(shí)效件的毛利率為25%，為公司盈利最優(yōu)質(zhì)的板塊。2020Q1、Q2 順豐時(shí)效件連續(xù)保持20%+增長(zhǎng)，我們認(rèn)為主要受益于高端電商需求增長(zhǎng)，包括3C 電子、高價(jià)值服飾、醫(yī)藥健康、美膚個(gè)護(hù)等品類線上滲透率不斷提升，同時(shí)公司供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)的發(fā)展也將帶來(lái)新增時(shí)效件導(dǎo)入。根據(jù)德勤數(shù)據(jù)，2020 年1-4 月天貓彩妝銷售額同比增長(zhǎng)70%，我們對(duì)天貓商城36 個(gè)中高端化妝品調(diào)研發(fā)現(xiàn)，約70%的品牌采用順豐發(fā)貨，我們認(rèn)為在高端電商需求帶動(dòng)以及供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)推動(dòng)下，順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)有望保持較快增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)逐季度改 善。
順豐競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，其他快遞企業(yè)短期難以形成威脅。順豐的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在：1）時(shí)效性高于同行，明確截止送達(dá)時(shí)間；2）具備長(zhǎng)期穩(wěn)定、優(yōu)質(zhì)的服務(wù)質(zhì) 量。順豐的競(jìng)爭(zhēng)壁壘主要來(lái)自兩點(diǎn)：1）強(qiáng)大的空網(wǎng)（自有機(jī)隊(duì)+樞紐機(jī)場(chǎng)建設(shè)）；2）直營(yíng)模式。其他快遞企業(yè)短期難以對(duì)順豐形成競(jìng)爭(zhēng)威脅：1）通達(dá)系的加盟 模式導(dǎo)致時(shí)效、穩(wěn)定性難以保障。
2）京東物流具備進(jìn)入時(shí)效市場(chǎng)的天然條件，京東的優(yōu)勢(shì)在于自有員工能夠保證服務(wù)品質(zhì)，但時(shí)效表現(xiàn)相對(duì)而言較弱。
投資建議：短期順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)保持較快增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)有望逐季度改善；長(zhǎng)期看，公司通過(guò)差異化發(fā)展戰(zhàn)略，除了在商務(wù)件領(lǐng)域繼續(xù)保持主導(dǎo)地位外，加速向中高 端電商件、產(chǎn)業(yè)物流端（B 端）、國(guó)際供應(yīng)鏈布局，逐步邁向綜合物流服務(wù)商。國(guó)內(nèi)物流市場(chǎng)規(guī)模全球第一，順豐成長(zhǎng)的空間足夠大?？紤]到公司時(shí)效件增長(zhǎng)超預(yù)期，我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)， 預(yù)計(jì)2020-2022 年EPS 為1.58、1.89、2.21 元，對(duì)應(yīng)PE 41、34、29x，我們中長(zhǎng)期看好公司發(fā)展，維持“買入-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：時(shí)效件市場(chǎng)規(guī)模及競(jìng)爭(zhēng)格局測(cè)算誤差；宏觀經(jīng)濟(jì)下滑或高端電商增長(zhǎng)放緩，導(dǎo)致順豐時(shí)效件增速下滑；順豐新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；資本開(kāi)支較高等。
